【文 / 觀察者網專欄作者 王凱文】
印度和中國之間的 " 龍象之爭 " 一直是媒體津津樂道的話題，最近大傢都在討論的是印度經濟年增長率超過中國，印度趕上中國似乎指日可待。那麼，真相到底如何？
2 月 1 日，印度財政部部長阿倫 · 賈伊特利向議會提交瞭 2018-2019 年度財政預算提案。新財年預算中，中央政府總支出將超過 24.4 萬億盧比，財政赤字目標被設定為 GDP 的 3.3%，高於其之前定下的 3% 的目標。盡管政府預算中對農業、基建和社會領域的投資承諾為印度中長期的經濟發展註入瞭動力，但意外上調的赤字水平卻再一次引發瞭市場對印度政府財政狀況的擔憂。
早在 2013 年，經濟學人雜志曾發文質疑印度政府的償債能力。彼時，印度中央政府財政赤字占全國 GDP 的 5%-6.5%，加上各邦政府債務，印度政府整體財政赤字達到瞭 GDP 的 10%。另一方面，由於 2012 年印度遭遇瞭 60 年一遇的非正常季風季，經濟受到重創，GDP 增速下滑至全球金融危機後的最低點（5.5%）。債務水平的上升和經濟增速的下滑一度將其主權評級推向 " 垃圾級 " 的邊緣。
然而，警醒之聲尚未落下，全球原油價格卻在一年後開啟大跌，季風季也隨之恢復正常，二者合力再次將印度經濟送上瞭快車道。隨著油價從 2013 年年初的每桶 120 美元跌至 2014 年底的每桶約 50 美元，印度國內的通脹水平也從 10% 驟降至 5.8%。宏觀經濟復蘇，油價低迷，通脹平和——市場對印度政府財政狀況的擔憂一消而散，僅剩對印度未來經濟的無限憧憬。伴隨著天時地利人和，強人納倫德拉 • 莫迪帶著他的改革期許也正式登上歷史舞臺。
憑借國內強勁的經濟環境，莫迪開始瞭他大刀闊斧的經濟改革，做瞭很多以前 " 想做不敢做，想做不能做 " 的事。如 2016 年的 " 廢鈔令 "，廢除瞭經濟流通中 80% 的現金，強勢打擊瞭黑錢和腐敗。又如 2017 年 7 月正式實行的商品與服務稅改革，一舉理清瞭印度幾十年來混亂低效的稅收體系。
除結構性改革之外，莫迪也盡力討好社會的各個群體，如提高最低糧食補貼價格來平衡廣大農民的利益，增加公務員工資以迎合公務員隊伍，為國有銀行註資以方便資本傢群體等等。
一方面靠著經濟增長所帶來的稅收增加，另一方面靠著低利率環境增加負債，莫迪進行的各項經濟改革雖然為他贏得瞭國際社會廣泛的贊譽，頗有印度 " 經濟改革總設計師 " 之態，但種種 " 用錢買改革 " 的措施也不可避免地膨脹瞭印度政府的資產負債表。
有趣的是，莫迪偏偏追求 " 魚與熊掌可兼得 "，既要用大規模財政支出來提振經濟，又想要把自己塑造成對抗財政赤字的鬥士。莫迪曾在不同場合表示要致力於將財政赤字降至 GDP 的 2.5%，並將總體債務上限設定為 60%（目前為 69%）。事實也確實如莫迪所願，自 2014 年至 2017 年，印度政府財政赤字水平從 4.4% 下降至接近 3%，經濟增速也一舉超過中國，使其成為全球增長最快的主要經濟體。高增速低赤字，這一最令國際資本垂涎的經濟現象幫助印度股市一飛沖天。過去三年，印度 SENSEX 股指漲幅達 85%，擠身全球表現最佳股市之一。
然而，情況從去年 7 月出現瞭細微的改變。第一個變動因子是油價。佈倫特原油價格在 2017 年 7 月觸底 44 美元後開始快速反彈，並在 2018 年 1 月觸及 3 年新高 71 美元。油價回升所造成的負面影響首先體現在外貿進口上。根據印度商務部一月公佈的最新數據，自 2017 年 4 月到 2018 年 1 月，總體貿易赤字同比增長 100%，達到 800 億美元。僅 2018 年 1 月內，其石油、原油及制品的進口金額便同比增長 42.6%，成為推動貿易赤字上升的最主要因素。貿易赤字的翻倍直接導致的便是輸入型通脹抬頭，通脹水平從去年 6 月的 1.54% 驟升至目前的 5.1%。
第二個變動因子是 GST 稅改成效。GST 稅改雖然目的在於厘清稅制並增加稅收，但實施後收到的效果卻令人大失所望。據印度財政部數據，自去年 7 月 1 日實施 GST 稅改後，政府每月所得稅收一路下滑，從 8 月的 950 億盧比最低下降至 11 月的 800 億，跌幅近 20%。這無疑對其償債能力有極大的負面影響。
第三個變動因子是國際經濟形勢。去年 12 月，美國通過稅改法案，大幅削減企業稅率。這雖然極大利好美國經濟，但無疑加劇瞭美聯儲對未來經濟過熱的擔憂。隨著美國失業率不斷創下新低，市場廣泛猜測美聯儲將在今年加息 3 至 4 次，並完成約 3800 億美元的縮表計劃。無獨有偶，歐央行也宣佈自今年 1 月起縮減每月債券購買規模至 30 億歐元，並有望在今年年底結束其量化寬松政策。近期，日本央行也縮減瞭購債規模，反映瞭其經濟的良好復蘇。隨著全球經濟回暖，各國央行紛紛收緊流動性閥門，利率環境開始逐步上升。
政府收入下滑，利率上升，印度債券市場首當其沖。自去年 7 月起，印度政府 10 年期國債收益率逐步上行，創下兩年新高，這無疑大幅提高瞭印度政府的借債成本。另外，印度債券市場的封閉體系更使得政府舉債不易。根據印度法律規定，外國投資者至多隻能購買 5% 的政府盧比債券，這使得印度債券的購買力主要來自於國內市場。而國內市場的主要購買力，國有銀行，當下已經是債臺高築，還等著靠政府的 2.1 萬億盧比註資來恢復正常運行，遑論有能力繼續購買風險不斷上升的印度國債。據印度時報報道，由於債券市場需求低迷，印度央行不得不在一個月前取消瞭政府最近的發債計劃。
值得註意的是，印度各邦政府的大舉借債，肆意揮霍幾乎抵消瞭中央政府近幾年來在縮減債務規模上所付出的努力。根據印度央行數據，盡管中央政府財政赤字從 2012 年的占 GDP5.91% 下降至 17 年的 3.5%，各邦財政赤字總和卻在這一階段由 1.9% 上升至 3.2%。從舉債情況來看，中央政府市場借債規模在過去 10 年內僅增長 2.5 倍，而各邦政府的市場借債規模卻膨脹 21 倍，成為風險極大的定時炸彈。
地方債務規模的上升，一方面是各邦政府本身的收支問題，但另一方面也凸顯瞭印度債券市場的結構性問題。在印度，地方政府債券由印度央行舉行拍賣發行，因此等同擁有瞭中央政府的信用擔保。這如同歐債危機前夕，由於歐央行取代瞭歐元區國傢自己的央行，市場便自動認為各國信用都受到歐央行的統一擔保，於是希臘國債收益率幾乎等同於德國。這使得希臘政府有能力以廉價成本大肆舉債，最終爆發危機。前世不忘，後事之師。不理清中央與地方政府的信用問題，印度各邦不斷上升的債務很可能將成為今後危機的導火線。
如果要維持縮減財政赤字的政策目標，目前擺在莫迪面前的選項無非是開源和節流。支出方面，節省工資開支，降低農業補貼，減少政府投資。但考慮到 2019 年即將進行的大選，莫迪政府不大可能為追求一個赤字目標而食言之前對社會各個群體許下的經濟承諾。收入方面，可行的選項包括繼續發債，加強稅收，以及變賣國有資產等。但鑒於目前債券市場環境，發債成本和難度逐漸上升。變賣國有資產，雖然簡單易行，但是杯水車薪。印度政府預計 2018 年通過變賣國有資產所得的收入為 7250 億盧比，而這僅僅是政府財政赤字的 10%。唯一值得期許的似乎就剩經過適應期的 GST 稅收體系，但這還需要一段較長的時間來觀察。
總體來看，隨著全球利率環境的上升，印度政府的財政風險不容小覷。但好在印度經濟在近期重拾動能，上一季度增速達到 7.2%，這沖淡瞭些許市場的擔憂。雖然經濟增速在較大程度上是政府信用的保障，但這裡的前提便是經濟的高速增長。而這卻不是百分百確定的，尤其對於印度來說。眼下，油價持續復蘇，國內通脹顯著提升，貨幣貶值壓力加劇，印度央行加息幾乎毫無懸念。另外，天有不測風雲，印度廣大農業賴以依靠的季風季也從來不是一個穩定的因素。如果時運不濟，油價驟漲，季風作亂，印度經濟又當如何自處？印度政府的財政又當如何自處？
當莫迪在享受天時地利而春光滿面的時候，他也應當明白 " 時來天地皆同力，運去英雄不自由 " 的道理。
