消費體驗升級，無人零售成為風口，未來主要有三種形態：1、無人售貨機，單櫃占地約 1 平米、SKU 數十個（可延展）；2、無人盒子，占地數十平米、SKU 數百個、拆卸移動方便；3、傳統商超技術應用，利用無人收銀、物聯網、人工智能等提升效率及體驗，如亞馬遜 Amazon Go、阿裡 " 淘咖啡 "。
Amazon Go 自動識別物品獲取情況
體驗升級 & 成本下降為切入點，長期意義在於消費場景的全面數據化，推動零售 " 人—貨—場 " 全產業鏈的改造提效。我們更看好零售數字化的整體解決方案，而非簡單的 " 收銀環節無人化 " 等工具類應用。
以成本下降為切入點，無人技術需求明確
亞馬遜無人便利店 Amazon Go 處於內測階段，隻對員工開放。Amazon Go 經營面積約 167 平米，可一次性容納客流不超過 20 人，商品以食品、快餐、生鮮為主。
阿裡在 2017 年 7 月的淘寶造物節推出無人便利店淘咖啡。淘咖啡經營面積約 200 平米，分成超市區（無店員）和餐飲點單區（有少量店員），可一次性容納客流 50 人左右。消費者通過手機淘寶 APP 掃碼進店，選購完成後需通過兩道結算門。
新技術應用於傳統店鋪，是利用無人化技術，如物聯網、人工智能、電子監控等，改造傳統門店，提升運營效率及客戶體驗。
便利店是當前景氣度最高的實體子業態。目前中國大陸約每 14000 人擁有一個便利店，北京、上海、深圳等一線城市分別約 7185、3466、2589 人 / 店，相較於日本 2336 人 / 店、中國臺灣 2399 人 / 店，中國大陸便利店市場仍有較大成長空間。
中國快速消費品城鎮零售渠道銷售額結構，圖片來源：中信證券
中國快速消費品城鎮零售渠道銷售額增速：電子商務第一，便利店第二，超市 / 小超市第三。圖片來源：中信證券
主要國傢 / 城市便利店飽和度比較。圖片來源：中信證券
傳統便利店人工及租金等經營成本不斷提高，A 股便利店龍頭紅旗連鎖人工費用占銷售 + 管理總費用近 50%。紅旗連鎖為 2016 年底旗下門店 2704 傢（自有 136 傢 + 租賃 2568 傢），銷售 + 管理費用率 24.2%，其中人工費用率 11.2%、租金費用率 7.9%。根據中國連鎖經營協會統計，2016 年全國便利店租金成本上升瞭 7.0%，人工成本上升瞭 6.5%。在國際市場，2016 年全傢、羅森、7-Eleven 平均人工費用率約 13.9%，自 2011 年以來人工費用率趨勢性提升。
2016 年中國便利店成本增速，圖片來源：中信證券
國際便利店龍頭人工費用率，圖片來源：中信證券
總體來講，零售無人化的切入點是降低人工成本，如經測算自動收銀臺可節省超過 60% 的收銀人工成本。
自動售貨機：高成長穩盈利，未來聚焦多元商品服務
自動售貨機是最早的、最成熟的無人零售形態。2016 年中國自動售貨機保有量 19 萬、年銷售額 75 億元。計 202 保有量達 110 、年銷售額近 440 億元。
中國自動售貨機市場保有量，圖片來源：中信證券
中國自動售貨機市場銷售額，圖片來源：中信證券
友寶在線是最大的專業運營商，2016 年底保有量 5.7 萬臺、收入 16 億元、凈利潤 0.8 億元。自動售貨機具有高人效（友寶 72 萬元 / 年）、高周轉（友寶 25 天）等特點。自動售貨機商品銷售業務微利，通過廣告增值服務提升盈利能力，估算行業凈利率約在 3%~9%。
目前國內 90% 自動售貨機由 40-50 傢專業運營商運營，剩餘 10% 由食品飲料品牌商自運營。
由於現有經銷模式下，層層加價、銷售停滯等問題日益激化，飲料廠商開始加大無人售貨機投放。例如，2016 年哇哈哈與深藍科技簽署采購協議，擬投入 20 億元在三年內累計投放 10 萬臺自動售貨機。在日本，可口可樂、三得利、DYDO、可爾必思、麒麟、伊藤園等飲料商占據飲料機近 90% 市場份額。
借鑒國際經驗，商品供應鏈、服務拓展、網點資源、智能化運營將是比拼核心。
無人超市：" 盒子 " 或為補充，超市科技化是浪潮
從佈局者角度，無人零售由互聯網龍頭、創業團隊、零售商三方主導，以 " 盒子 " 類居多。
互聯網龍頭以亞馬遜及阿裡巴巴為代表，優勢在於科技及數據的積累，但是在商品供應鏈及門店運營管理上缺乏經驗。預計互聯網巨頭未來並不會在線下大規模開設無人實體店，而旨在搭建生態系統，通過無人零售解決方案賦能傳統實體。
創業團隊，以深藍科技 Take go、繽果盒子、F5 未來店為代表，且大部分已經獲得天使輪或 A 輪投資。
此外，具有創新基因的實體零售巨頭紛紛佈局。如無人便利店 7-Eleven Signature，沃爾瑪推自助雜貨售賣亭，天虹 Well Go，蘇寧體育 Biu、居然之傢 EATBOX 等。
佈局無人零售企業例舉，圖片來源：中信證券
無人零售融資情況例舉，圖片來源：中信證券
無人超市目前包括無人開放式貨架和無人盒子。
無人開放式貨架主要設置在辦公空間，典型代表包括猩便利、零食 e 傢、用點心吧等。相比於自動售貨機，開放貨架成本低（自動售貨機單機成本 2~2.5 萬、放開貨架成本 100~300 元），一般無入駐租金，缺點是丟失率難控制。
無人盒子占地面積、商品品類、SKU 一般介於自動售貨機與無人便利店之間，多設置在封閉或半封閉小區、寫字樓、商場等，拆卸移動方便，如繽果盒子、TakeGo、EATBOX、Well Go 等。
從技術路徑上，無人零售可分為人工智能、RFID、二維碼三種派系。
我們測算盒子盈利需要極高坪效，盈虧平衡點坪效 2.4 萬元 / 平米 / 年是超市便利店的 2 倍，對成本、供應鏈和選址要求極高，未來或為補充業態。
消費場景的全面數據化，才是無人零售背後的戰略核心
消費場景的全面數據化才是無人零售背後的戰略核心，包括客流數據、商品數據、消費數據、金融數據等。
未來超市並非以有人或無人劃分，重要的是應用科技化程度。看好龍頭積極應用人工智能、生物識別、大數據等技術在貨品陳列與周轉、動線分析、智能營銷與購物體驗上帶來的提效空間，如客流數據化推動貨品管理，商品數據化指導庫存共享與運營提效，客戶數據化提供精準營銷、現代金融等。
未來實體店科技化、數據化升級，圖片來源：中信證券
來源：中信證券研究部 作者：周羽、徐曉芳、張若海
