本文來自 " 讀懂新三板 "
2017 年 7 月 6 日，東北證券發佈瞭《信心耐心 謹慎樂觀 剩者為王 先苦後甜》為題的中期策略，引發廣泛關註。
在新三板市場一片哀鴻聲中，東北證券是少有的還在逆勢擴張的券商。作為這個市場中的樂觀派，東北證券是如何看待當前的市場的？讀懂君近日采訪瞭清華大學博士後、東北證券新三板研究中心總監付立春。
付立春認為，當下是新三板二次創業的關鍵過渡期。雖然痛苦，但是也存在著大而長期的機會，機會就在優質企業身上。如果能夠自下而上去精選優質企業，那麼就可以抓住這次大機會。
針對 Pre-IPO 策略，付立春發出警告，他認為 Pre-IPO 已經呈現兩種趨勢——即投入前移和退出前移。對於投資人而言，風險正逐漸暴露。
" 做新三板都是看長期的，先苦後甜，剩者為王 "，讀懂君問道對中期投資策略的建議，付立春給出這樣的總結。保持謹慎和樂觀，就有望在這個市場成為剩下的贏傢。
以下是付立春的口述：
《新三板二次創業時代到來，要自下而上精選企業！》
現在是新三板二次創業的關鍵過渡期，是一個非常重要的時間節點。
自從 2013 年擴容以來，新三板已經取得瞭巨大的發展，企業數量將近 12000 傢，成為瞭全球最大的資本市場。
但是，市場是由供給和需求兩部分組成的。現在新三板市場的問題是，融資需求太大，而投資供給不足，市場出現瞭失衡。失衡的結果，就需要找到一個新的均衡點。為瞭達成新的均衡，肯定要向下調整。現在就是這樣一個關鍵的過渡期。
過渡期就是一個市場重組、重新洗牌的過程。隻有持續跟上洗牌的節奏和升級的過程，你才能二次創業，否則，就會離開這個市場。比如一些浮虧的、期限比較短的基金，他的募資比較困難，退出也比較困難，那可能就玩不下去瞭。
雖然現在退市企業數量還不是特別多，但是如果持續融不到資，又沒有交易，那麼企業慢慢地會變成一種僵屍狀態。很多投行其實已經在收縮掛牌業務。而新三板真正活躍的企業數量也會越來越集中。
在這樣一個二次創業的關鍵過渡期，存在著大而長期的機會。
這個機會就在優質企業身上。我始終都在強調，一定要自下而上地去精選優質企業。不在多，而在精。必須深入瞭解這個公司，開展盡調，然後陪伴它成長。企業的成長是需要時間的。
" 自下而上精選優質企業 " 既指在優質企業中自下而上選擇，也指在整個市場中自下而上選擇企業。但是由於新三板市場中企業數量龐大，自下而上的深入調研難度又非常大。因此一些中小機構和合格個人投資者甚至都沒有機會去深入和公司進行接觸。
但是作為專業研究機構，我們肯定要自下而上關註所有潛在的企業。我們在中報中也以相當大的篇幅把所有這些行業細化到二級行業。一些重點方向我們甚至細化到瞭四級，進行瞭一個詳細的梳理並分別給出瞭一些精選標的。
我們有初選的能力，但是對一般的投資者來說是做不到的。這時信息引導和分層就很重要。第一，是選擇一些發公告要 IPO 的企業。第二，就是選擇創新層企業。這些企業都是由股轉官方背書的。對一般投資者來說，從這裡面來精選，可能是更合適的方法。
Pre-IPO 策略已經發生變化，風險越來越大
PRE-IPO 策略需要很強的專業性，並且帶有潛在的風險。從 IPO 過會率來看，從 90% 多下降到現在的 70% 多，還在不斷下降。如果算上自己主動終止的企業，那麼這個概率還會更低。也就是說，不是每一個發文 IPO 的企業都能成功。
就算 IPO 成功以後，也不見得能套利。現在 A 股的減持規定越來越嚴格瞭。即使你有浮盈，但是在一定的期限之內可能也退不出來。所以現在的 PRE-IPO 開始出現兩個趨勢。
第一，投入前移，在公司有 IPO 轉板的意願或者是發文之前就進入。在一季度末二季度初，Pre-IPO 炒得比較厲害。現在二級市場不是那麼認可瞭，等公司發文，二級市場上別人進入以後再去投，就有可能成為接盤俠。因為那些持有期限比較短的、已經進入的投資者，可能在最高點直接就退出瞭。
投入前移同時也就導致瞭第二個趨勢，退出前移。有些投資者在公司擬 IPO 之前，就會通過一些方式退出來。這樣在保證收益的同時也降低一些潛在的風險。
所以這是目前 Pre-IPO 策略中出現的兩個趨勢。
對中小投資機構和個人投資者而言，在二級市場沒有出現大的趨勢，流動性不足的情況下，自身又做不到投入和退出前移的話，那麼運用 Pre-IPO 的風險還是比較大的，並且會越來越大。現在我們的看法是，如果十九大還沒有明確的改善流動性的政策出臺，二級市場就會變成一灘死水。
但如果十九大後，出的是 " 打雞血 " 的政策，對市場的傷害也是很大的。我們要的是優質企業估值的整體提升，而不是短期之內的快上快下。在新三板，投資期限都比較長，進出都是比較慢的。所以對應的政策應該是持續的一系列政策，即所謂的 " 一攬子 " 政策。隻有這樣才能帶來持續的資金和投資機構的持續關註。二級市場才能活躍起來，一級市場也才能保持持續的吸引力。
" 劣幣驅逐良幣 " 正在上演，新三板應該包容暫時沒有業績但有潛力的公司
現在做市商和企業積極性都不高。
今年二季度以來，做市指數一直在跌。就做市交易本身來說，它的收入一方面來自買賣的價差，另一方面跟持有的公司市值也有關系。因此在行情下行的時候，做市商的積極性就不會高。
現在處在一個政策的真空期，A 股那邊，IPO 加速、開閘放水。這種情況下，很多企業也會選擇用腳投票，選擇轉板。今年以來就有很多公司選擇從做市轉回協議，然後去 IPO。所以企業做市的積極性也不強，甚至轉協議的積極性更強。所以從供給和需求這兩個角度即做市商和企業這兩個角度來說，大傢積極性都不高。
這就導致做市成份股也發生瞭變化。一些優質的、業績好的企業，可能會轉去 IPO。逆向選擇之後，剩下的可能是業績不好的企業。這樣就形成瞭一個惡性循環，負向反饋，導致指數出現持續下跌。並且這個趨勢到現在仍沒有辦法逆轉。
這就是劣幣驅逐良幣。如果這樣發展下去，這個市場會和一般的股權市場甚至是四板，越來越接近。
那些沒有業績支撐或暫時沒有體現出業績的公司會受到很大傷害。因為中國的資本市場對於這種短期的業績還是最看重的，甚至是唯一看重的。我覺得新三板應該給這樣的公司一個空間，允許這種有潛力的企業存在，同時也讓有眼光、有實力的投資機構在市場上與之結合。這是應該的，甚至是必要的。也可能會成為新三板的一個特色。
