作者 | 管清友
來源 | 山東青廬會
耕叔導讀
對睿智者，這是最好的時代；對平庸者，這是最壞的時代。
「正文」
一、焦慮的時代
這是一個焦慮的時代。
我們大多數人都呈現出不同程度的焦慮，我們為什麼會面臨如此普遍焦慮，其原因無非來自三個方面：
其一，產業變遷。
產業變遷的速度太快瞭，以至於我們一時無法跟上。過去十年，尤其是過去五年，我們看到最多的是什麼？是產業結構、產業內部不同企業之間的變動非常快。很多時候並不是我們自己沒有努力，而是我們身處一個相對傳統的行業，被其他新興產業遠遠拋在身後，所以我們會焦慮。而且，這種產業的變動仍然在持續。所以，我們會焦慮。
其二，資產泡沫。
在過去十年，各個領域的資產，權益資產、固定收益資產、不動產、另類資產，都不同程度地出現瞭一輪泡沫，有的泡沫很大，有的泡沫已經破滅瞭，有的形成瞭更為堅硬的泡沫。在此過程中，有的人抓住瞭資產的泡沫，成為瞭所謂的人生的贏傢，有的人則失去瞭抓住泡沫的機會，也被社會其他階層落下瞭。所以，我們會焦慮。
其三，快速迭代。
處於互聯網時代，大傢最強烈的感受是，無論對於商業模式而言，還是對於產品、服務而言，包括我們今天所說的話語體系，包括我們所看到的所謂新物種、新部落，都在快速的迭代，我還沒有理解上一個詞的意思，下一個詞已經出來瞭。
在資本市場的力量，我們看到瞭非常多的風口，東南西北風不停的吹。" 風口太多，豬都不夠用瞭 "，在快速的迭代過程當中，我們無所適從。所以，我們會焦慮。
二、泡沫的背影
2015 年是一個重要的年份。2015 年以後股災、債災、房地產嚴控，我們幾乎經歷瞭各類資產泡沫的破滅。實際上，這個泡沫從 2008 年就開始瞭。在最近十年以來，我們實際上經歷瞭金融化到對金融化進行整頓，去杠桿、去金融化的過程。這個過程如果大傢有歷史記憶的話，二十年前，1998 年曾經搞過這樣一輪去金融化，各類資產泡沫一個都沒有少，治理整頓的過程這些泡沫一個也跑不瞭，所以我們也不要心存僥幸。
刺破泡沫，有主動的原因也有被動的原因，主動的原因占主要部分。先說被動的原因，2008 年以後，全球主要經濟體量化寬松，在理論和實踐上我們確實遇到瞭前所未有的挑戰。凱恩斯主義那套行不通，實踐中我們看到這種量化寬松政策造成瞭嚴重的資產泡沫、嚴重的社會分化，造成瞭全要素生產率不但沒有提升反而下滑。過去十年，美國經歷瞭伯南克經濟學、耶倫經濟學。日本經歷安倍經濟學。
中國也在不停的探索，三期疊加的判斷、新常態的提出、供給側結構性改革的施行、新時代中國特色社會主義政治經濟學的倡導，都是對當下中國如何應對危機、走出新路，甚至是引領世界的嘗試。大傢對於全球金融危機之後走出困境各顯神通，成功與否現在還沒有定論，從不同的角度看很難說。有一點是我們看到的，過去十年確實經歷瞭資產的劇烈波動和泡沫，也經歷瞭貨幣政策、宏觀政策的來回搖擺，社會各個階層財富占有的差距，已經影響到主要經濟體的政治社會生態。特朗普總統上臺其實和這點有很大的關系，資產泡沫、社會分化其實各國都是試圖盡快的走出來，這是被動的因素。
再說主動的原因。從中國的情況來看，在座各位說實話都是過去五年金融泡沫和資產泡沫的受益者。金融化和泡沫化的時候，離金融資本、房地產最近的當然是最受益的。所以金融政策緊縮的時候我們也是最難受的，這就是我們眼下正在經歷的事情。
我們在主動刺破泡沫。從我個人的觀察來講，2015 年是一個分水嶺，2015 年有兩件事情觸發瞭主動刺破泡沫的決心。
一是 gu 災。2012 年十八大以來，總體上是鼓勵，延續前五年金融創新、鼓勵創新的模式，整個環境相對寬松，這個過程中伴隨著比較寬松的貨幣金融環境，也出現瞭一些不當的創新，打著創新的晃子制度套利、跨市場套利。當我們說價值投資的時候，我一直要打個問號，過去五年是價值投資嗎？有一部分，大部分是制度套利和跨市場套利。
二是 2015 年底正式提出供給側結構性改革。股災的發生讓我們意識到過度寬松的貨幣政策，過於寬容的金融監管導致瞭資產泡沫及其破滅，影響瞭整個經濟系統和金融系統的穩定，甚至威脅到瞭國傢金融安全，這是 2015 年發生重大的轉變。
股市和債市出現這麼大的波動，監管政策並沒有馬上調整，一直到 2016 年四季度甚至 2017 年上半年才逐漸的顯現出來，這是因為中間有一個決策時間差。中央定調、一線執行這中間也是有時間的，因為中央層面管得沒有那麼具體，所以我們看到 2015 年股災以後開始探討成立一個跨部際、統籌的大監管機構，從最高當局已經開始要下定決心整頓金融，這是我們站在今天的角度回過頭去看這個故事。
貨幣政策不能再這麼寬松瞭，不光是我們，美國人、歐洲也會逐漸的步入貨幣政策的常態化，美國 2015 年已經進入弱加息的周期瞭，所以這是為什麼 2015 年重要。
2015 年底的這次中央經濟工作會議專門提出的供給側結構性改革，開始下決心 " 三去一降一補 "，要解決產能過剩的問題，要解決房地產高庫存的問題，要解決企業融資成本高、企業負擔重的問題，盡管這條到現在還沒解決。2015 年發生這種轉變我想也與資產的泡沫、產能過剩、大量的企業跑路，有關系，所以這是主動刺破泡沫的開始。
2016 年我們看到的情況是逐步進入去杠桿的過程，" 三去一降一補 " 從鋼鐵、水泥、建材等行業開始逐漸蔓延到整個傳統行業，2016 年四季度到 2017 年上半年開始正式蔓延到整個金融行業各個業態中。
2017 年，我也經歷瞭很多事情，文章和演講不多。翻過過去一年，我對形勢的判斷，基本上還是看清瞭趨勢，踏準瞭節奏。《遲到的出清》，談瞭中國正式進入全面的市場出清階段。《回頭卻不是從前——從 1998 到 2018》，系統總結瞭中國式的經濟運行、宏觀調控和危機應對特征及其影響。《金融王氣黯然收》，較早預言瞭監管和整個金融行業生態的變化。《龐氏金融的崩塌》，把造成今天局面的宏觀金融原因做瞭梳理，並對未來做瞭預判。《最後的泡沫》，是對資產泡沫破滅以及時間節點的分析。
三、加速的集中
剛剛過去的 2017 年，被稱之為 " 史上最嚴格的監管年 "，我們的房地產領域也已經采取瞭非常嚴格的限購、限貸、限售政策。我們對地方債務的規范和約束上，實際上在 2016 年已經啟動，突出的表現就是對 PPP 的約束。
由於政策的嚴格、剛性，一些地方政府、地方平臺公司重新進入一個調整期，所以在這種情況之下，我們看到地區、產業、企業之間的分化和集中已經開始。
首先，地區的分化。
長三角、珠三角和全國其他地區的這種差距在進一步地拉大，也就是說全國其他地區和長三角、珠三角一帶，能夠在過去十年裡主動調整經濟結構、主動地騰籠換鳥的地區差距在拉大，地區之間的發展差距不是縮小瞭，而是拉大瞭。東北地區的爭議甚囂塵上，對過去改革不徹底的反思已經非常深刻。城市之間的競爭加劇，新一線城市崛起，與其他城市的分化日趨嚴重。很多地區的經濟增長正在經歷擠水分的過程，遼寧、內蒙古、天津濱海新區這些地方已經爆出，一些發達省份和經濟大省的統計水分也不可小視，2018 經濟出現斷崖式下滑的可能性在增大。
其次，產業的分化。
中國正在經歷美國在 19、20 世紀經歷的並購、重組、產業集中度提高的過程，美國的鋼鐵行業先是卡內基鋼鐵公司，卡內基鋼鐵出口占到美國的 70%，後來被摩根收購瞭。中國實際上也在經歷這樣的過程，產業的集中並購、重組，中國的情況確實非常特殊，我們特殊在兩塊，國有企業拉郎配，這是中國的特征，同時民營企業的並購借助資本市場確實有些不錯的案例。另一塊，因為我們二級市場的不規范，很多是以並購為名，行市值管理之實，隻是變相炒股票，引發監管層對並購重組的高度重視，這是兩個特點。不管怎麼說，中國確實會經歷美國在 19、20 世紀經歷的產業大整合，產業 + 資本的融合過程。
幾乎所有的行業，無論是傳統行業還是互聯網行業，都出現瞭向龍頭集中、上遊集中的特征。企業身處其中，真是逆水行舟，不進則退。如果你進不瞭前十，前二十，你很可能就被淘汰。
在各類富豪排行榜中，傳統的富豪是重資產行業，而新興的富豪大都來自於互聯網、金融有關的行業。創業者之間的分化也非常嚴重，很多創業公司兩三年之內做成瞭獨角獸，當大傢呼喚他為巨無霸的時候轟然倒下，這種快速的迭代是互聯網時代的一個重要的特征，其實也引發瞭泡沫、引發瞭人們的焦慮。
這個分化還表現在一級市場、二級市場上。過去十年我們經歷瞭一級市場、二級市場的各類泡沫、投資泡沫，潮水退去之後我們發現真正的價值投資，基於商業模式、產業的投資為數不多，所以我們看到在一級市場、二級市場的泡沫是非常之大的，真正跑出來的企業其實是鳳毛麟角的。
我們看到，在很多的產業裡面，很多的企業領域已經出現這種加速的集中，無論是行業集中度還是企業龍頭在一級市場、二級市場、整個國際市場的地位都更加的凸顯，所以贏者通吃、勝者全得。
中國的股票市場也經歷瞭嚴重的分化，A 股日益港股化，未來我們會看到很多 " 仙股 "，沒有多少交易，無人問津。龍頭行業、龍頭企業的市場占有率優勢明顯，這也是我們在 2017 年股票市場看到的龍頭企業為什麼受到資金的追捧的一個非常重要的原因。當然，在整個金融收縮、金融下行的過程當中，對於投資者、投資機構而言，最優的選擇當然是買最確定的安全邊際最高的標的，所以龍頭行業、龍頭企業就成為大傢的首選。
所以今天的中國企業傢、中國的創業者、中國的普通老百姓也開始覺醒，這些群體已經不太願意被征收智商稅，所以他們在拼命地學習，拼命的讀書，拼命地在泡沫以後能夠看清事物的本質。
四、跨界的創新
中國的新興業態，實際上是從市場的夾縫當中產生和生存出來的。比如我們在座的各位企業傢，我們很多第一桶金實際上是從管制和市場的夾縫當中拿到的。今天我們看到的 BAT 等互聯網公司沒有哪一個不是從過去管制和市場的縫隙當中產生出來的。
但是同時我們也看到，在過去十年如果它說是一個好的時代，那它確實給創新提供瞭縫隙、提供的市場。
從需求來看，中國有最廣闊的市場，新中產階層已經形成，不同的認定口徑，有三四個億的人口規模。巨國效應仍然是我們的市場優勢。再大的創新也需要市場。QQ 在以色列不行，在中國就能迅速發展。
從供給來看，中國在很多領域的市場結構，還是壟斷式的結構，體制僵化，管制盛行，任何一個松動的改革，都會釋放巨大的供給潛力。供給側結構性改革十分重要。國企改革是重中之重。
從技術來看，互聯網技術讓世界變平，互聯網與具體產業的結合，提高瞭效率，改變瞭商業模式，改善瞭用戶體驗。人工智能 AI 正在逐漸商業化，區塊鏈技術盡管遭遇瞭投機炒作，但泡沫過後，依然會留下適應市場的模式。關鍵在於，技術的發展，突破瞭很多政策壁壘，讓中國出現瞭從 " 後發劣勢 " 到 " 後發優勢 " 的轉變。
從監管來看，監管的滯後給瞭一些創新迅速生發的機會，也帶瞭風險。中央監管和地方監管的訴求和功能不同，也給很多創新帶來瞭難得的縫隙。當木已成舟，與監管博弈的機會就出現瞭。當然，監管的僵硬甚至粗暴，也是企業傢必須認清的中國特征。
五、主動的選擇
在這種情況之下，我們怎麼去選擇？
如果從消極的態度來講，我總結幾句話 " 活下來、熬過去、堅持住、等風來 "。
如果從積極的層面來看，我們用積極的心態、積極的心態應對這種情況，我想是" 深挖洞、廣積糧、早稱王、不稱霸 "。
對睿智者，這是最好的時代；對平庸者，這是最壞的時代。
在未來的 3-5 年或者是 5-10 年，我覺得大傢有兩個態度：
第一個相對消極一點，我覺得消極不是一個貶義詞，在整個金融下行周期環境當中，保住你的財富可能是首要目的，金融下行周期意味著全市場利率水平的提高，企業融資成本更難瞭、更貴瞭，中小企業生存環境更差瞭，監管趨嚴瞭。
當整個全社會融資的成本更高瞭、融資更難瞭企業經營壓力更大的時候，我覺得相對消極一點的做法就是防范風險、熬過去，準備超越這個周期。
我們不得不承認在未來 3-5 年掙錢更難瞭，我們不大可能再趕上特別大的資產泡沫瞭，掙錢最快的時代過去瞭，金融回歸實體的時代確實回來瞭。
如果有人告訴你今天刮東風，明天刮南風，我希望你不要被風吹得暈頭轉向，當然也希望各位用積極的態度應對金融下行周期。
" 深挖洞 "
為什麼是深挖洞？我們做企業還是做創業者，做好風險控制是我們當前第一個要註意的。無論是大企業還是小企業，我們面臨來自於政策的風險、來自於監管層面的風險、來自於經濟下行的風險。
" 廣積糧 "
為什麼要廣積糧呢？我們覺得要把企業所需要的條件要素合理的配置好，要學會做減法，要抓住核心的東西。
在過去十年我們經歷瞭太多的風口，各種酷炫的新物種，各種 " 互聯網 +"…… 但是我們必須清楚認識的是，做外賣還是要把飯做好，所以做好這個飯是我們核心的東西、核心的要素。做內容的，當然要把內容做好，分發的平臺再多，精品內容仍然是稀缺的。這也是我願意做一個獨立第三方投資研究平臺的初衷。做投資，總要選擇比較良好的標的吧？新零售，無論如何新，產品總還是要做好吧？所以今天這個時代，" 廣積糧 " 的意義在於我們要在泡沫化的時代用一種工匠精神重新認識到我們所做事情的本質。
" 早稱王 "
什麼是 " 早稱王 "？未來的行業的企業分化會越來越快，贏者通吃、勝者全得的現象愈發明顯，我們要早日成為細分行業的龍頭，或者是行業能夠在統計行業集中度裡面放在前十個、前五個裡面。
如果是一個全球性的公司，你至少要占據中國市場；如果是細分區域市場，你一定要成為區域的龍頭。所以 " 早稱王 " 的發展，在於你能不能在細分市場、細分領域進一步的提升客戶的體驗，抓住客戶的心。
我們的企業傢要成為細分行業的龍頭，這個過程實際上是非常殘酷的，也意味著當你成為龍頭的時候，絕大部分人成為瞭炮灰。
" 不稱霸 "
為什麼要 " 不稱霸 "？當你成為行業龍頭的時候不要被盯上，你懂得要低調、悶聲發財、講政治，不要忘乎所以，多做善事，與社會、自然環境和諧友好相處，維持良好的政商關系。
過去十年，特別是過去五年，我們看過太多企業界的梟雄經歷的波折，至今仍覺得驚心動魄，這些是大傢要盡量去規避的。中國社會幾千年歷程中形成瞭很多歷史文化的特點，有很多人性的特點是沒有改變的，東方社會就是如此，我們要善於從中去體會。
原標題：管清友：穿越金融下行周期的河流
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