P2P 備案漸行漸近，行業洗牌進入末期。一個新興業態由盛而衰，數千傢平臺前途難料。當被資本吹起的泡沫漸漸退去，被亂象遮蔽的陰霾逐漸消散，這個行業會留下些什麼？會留下誰？
作為新金融行業長期的觀察者、記錄者，我們尊重創新、關註變化，不鼓吹風口也不抹殺一切可能。備案前後，我們會不定期走訪一些 P2P 公司，推出一個小小的系列。
P2P 跌落風口、熱度消退，但也不乏一些低調而專註的公司堅持到瞭最後。在這個追逐風口和熱點，崇尚規模和速度的時代，我們也想記錄一下，另一種可能。
—— 馨金融
洪偌馨 / 文
2016 年 9 月初的一個深夜，因為公司陷入融資僵局，作為 CEO 的羅川已經連續失眠瞭好幾晚。
彼時，道口貸剛剛啟動的 A 輪融資因為突如其來的 "8.24 文件 " 而停滯。（註：《網絡借貸信息中介機構業務活動管理暫行辦法》於 2016 年 8 月 24 日發佈，這也被業內稱為 P2P 行業的基本法）
在 "8.24 文件 " 發佈後的一周裡，道口貸有 23 場融資路演被取消，原本答應會面的不少投資人們也先後改期。那幾個月裡，羅川密集見瞭不下 50 個投資人，其中不乏與他相識多年的投資大佬。但大多數人都隻是禮貌的應和，並沒有表現出太大的興趣。
" 我特別理解他們。" 即便在回憶這段不太愉快的經歷時，羅川的語調還是一貫的不徐不疾。畢竟，對於一個萬億規模的行業，道口貸兩年累計 75 億的交易規模，和每年 100% 的餘額增長實在是太小兒科瞭。
再加上，"8.24 文件 " 之後，野蠻生長多年的 P2P 進入到前所未有的 " 大洗牌 " 中。隨著貸款限額、銀行存管、P2P 備案等一項項細則的落地，越來越多的平臺被淘汰出局，而剩下的平臺也在艱難求生當中，資本的冷落已是預料之內的事。
所幸的是，還是有一些投資人在市場冷靜下來之後，認真看待金融企業發展的規律，仔細分析監管的指向，並敲定瞭投資。" 最後融資的結果超出瞭我的預期 " 羅川說到。
等到道口貸 A 輪增資全部到位，已經是一年多以後的事瞭。
2017 年 12 月，道口貸正式完成瞭超過 1 億元 A 輪融資，由北京文投集團旗下文化中心基金領投，印尼金光集團（SinarMas）、真如投資等機構跟投。此次融資之後，清華控股合計持有道口貸 24% 股份，仍為最大股東。
此時，中國 P2P 平臺的數量已經從巔峰時期的 5000 多傢銳減至 1500 多傢，貸款餘額也從 2017 年 10 月開始出現歷史性的下滑。P2P 備案也開始進入倒計時，各地相繼傳出備案細則以及時間表。
融資僵局、艱難轉型、低調蟄伏 ...... 過去一年多，道口貸的經歷隻是中國數千傢 P2P 平臺中的一個案例，一個 " 非典型 " 的案例。畢竟，在增速和規模至上的商業世界，它從來沒有靠近過 " 第一梯隊 "。
但從某個角度來看，它的故事可能更應該被記錄。因為，在物欲橫流、資本突進的時候，它曾選擇急流勇退，放棄瞭校園貸、現金貸等個人服務的風口；在行業洗牌、大潮退去的時候，它又果斷轉型，放棄瞭產業巨頭、向中小企業下沉。
這篇文章是一傢小平臺的發展歷程，也是一個關於選擇與放棄的故事。
學院派 P2P
" 我最近在在學院又聽瞭一次朱民老師（前 IMF 副總裁）的課，感觸最深的是他對社交媒體與資產定價相關性的犀利分析。" 這次的采訪剛一開始，羅川便跟我分享他最新的思考。相比一傢商業機構的 CEO，身上帶著濃濃書卷氣的羅川更像是隔壁清華大學裡的一個老師。
溫和又保守，這是這傢高校系 P2P 給我留下最深刻的印象。但更多時候，它們都像是在行業裡 " 隱形 " 瞭，因為即便是在 P2P 風頭最勁，資本最狂熱的那幾年，你也鮮少在媒體或者風投那裡聽到它的名字。
時間回到 2014 年底，清華大學五道口金融學院的 " 互聯網金融實驗室 " 希望做一個產學研結合的嘗試，落地一個互聯網金融項目。在互聯網行業浸淫多年的羅川被學院領導召回，成為瞭這個新項目的臨時召集人。
大學一畢業便進入微軟工作的羅川是中國最早的一代互聯網人，他親歷瞭中國互聯網浪潮的崛起，也曾因帶領 MSN 與 QQ 分庭抗禮多年而聲名赫赫。" 正好前一個創業的公司要被收購，個人也對互聯網金融有興趣。" 就這樣，這位互聯網圈的 " 老兵 " 很偶然地進入瞭一個新的領域。
時值 2014 年，大眾對於以 P2P 為代表的互聯網金融已經有瞭充分的認知，資本湧入的熱度也逐漸到達一個頂峰。根據馨金融不完全統計，2014 年有超過 30 傢平臺獲得 VC 投資。其中，人人貸的母公司人人友信獲得 1.3 億美金投資，聯想 10 億元入股翼龍貸等都是標志性事件。
當時，已經深耕互聯網金融領域研究兩年多的五道口金融學院互聯網金融實驗室積累瞭大量的國內外案例，以及最前沿的研究成果。
但從當時的研究案例看，國內 P2P 業態幾乎全部扮演的是信用中介角色，通過利差獲得收入。資產端依托線下小貸公司、擔保公司、融資租賃公司、保理公司等作為來源，依賴抵押、第三方擔保等，幾乎不存在風險定價機制。
"P2P 平臺的核心能力應該在於風險定價，如何通過科技驅動的手段讓風險定價模式系統化、標準化？" 這是讓羅川真正感到技術可以產生價值的的地方。
2014 年 12 月 19 日，道口貸正式上線運營，從名字就能直觀地看出它與清華大學，以及五道口金融學院的淵源。除瞭羅川，其它幾位早期的項目發起成員，以及後來公司的核心高管大都是清華校友，辦公地也放在瞭清華東門外的科技園。
資產類型上，道口貸采用瞭供應鏈金融模式。通過跟核心企業合作，以其與供應商之間相關的應收賬款和交易數據為基礎，作為對融資企業風險定價的因子之一。供應鏈交易數據之外，網絡上的公開數據、現場的實地調查和對企業主的個人評價等，都是道口貸風控數據來源。
為瞭便於盡快切入市場以及打磨試錯，在創立之初，道口貸瞄準的是 " 清華校友＋‘千億級別’企業 "。這傢定位服務中小企業的投融資信息服務平臺，最早的一批客戶全部來自清華校友，即在清華校友圈挖掘核心企業，並為根據核心企業資信為其上下遊企業授信和定價。
上下遊企業用與核心企業之間的應收賬款在道口貸上融資，所有供應鏈上的企業融資額度加起來不超過該核心企業總的授信額度。而在資金端，道口貸通過自有平臺完成 P2P 的交易撮合。期間，平臺收取約年化 2%-3% 的手續費。
上線的第一年，道口貸憑借碧桂園等明星企業快速地打開瞭市場。再加上供應鏈金融這個成熟的業務模式，社交金融這個熱門的創業理念，以及清華控股和五道口金融學院的品牌背書，道口貸的起步比想象中順利不少。
商業平衡術
就當外界以為它會趁著行業的風口極速向前時，這傢勢頭不錯的 P2P 平臺卻選擇放慢瞭腳步。
" 超一線的核心企業融資渠道多，平臺議價空間小。更重要的是，這些企業並不是平臺成立之初的目標。" 羅川很清楚平臺所面臨的瓶頸和挑戰，客戶要下沉、行業要分散、業務要多元，思路一直明確。
事實上，當時擺在管理層面前的選擇其實並不少，憑借良好的股東背景和資源優勢，道口道可以介入的業務有很多，比如，2014 年突然爆發的校園貸，還有比高校背景的道口貸更適合切入這個業務的麼。
何況，在美國已經聲名鵲起的 SoFi 正是憑借高校資源 + 社交金融的概念從同行中脫穎而出，不僅率先完成瞭多輪融資，其優質的名校用戶更助它獲得瞭高於同業的估值。
" 有考慮過，但我們擔心信貸業務的商業屬性與學生、校園的本質會有沖突。" 在 2015 年末的一次交流中，羅川便如是回答瞭我提出的疑問。
彼時，道口貸剛剛推出一款名為 " 校友金服 " 的 APP，" 考慮到學生群體的特殊性，校友金服主要通過貼息的方式，邀請已畢業校友作為出借人支持在校同學的借款需求，希望培養學生的信用意識和契約精神。" 羅川介紹到。
因為這款產品的用戶被嚴格限定在國內 10 所一線高校，註定隻是一款帶有實驗性質的小眾產品，而非一個商業化項目。
同一時期，趣店（原趣分期）和樂信（分期樂）正在校園市場廝殺正酣，資本看好正在崛起的年輕一代，不斷押註，加碼投資。短短一年時間，趣店完成瞭 D 輪與 E 輪融資，樂信也完成瞭自己的 C 輪融資。
當時同樣位於風口的還有現金貸，對於不少 P2P 平臺，甚至互聯網公司而言，這都是一個可以快速切入並在短期內便獲取利潤的產品。一年之間，無數的平臺和資本湧入。
" 五道口金融實驗室很早便關註過 Payday Loan，也做過相關研究。但最後我們判斷這個產品所面臨的道德爭議和政策風險太大，尤其是高法的司法解釋設定瞭 36% 的利率紅線（之後）。" 談及為何沒介入現金貸業務時，羅川如是回答到。
要知道，在追求規模效應和高成長性的互聯網市場上，放棄個人服務就等同於放棄瞭獲得高估值和高增長的機會，也放棄瞭被大多數資本押註的可能。
" 從商業角度，這是個明智的選擇嗎 ?" 對於我的疑問，羅川略微思考瞭一下說到，我們的背景決定瞭在商業化上可能會跟其它平臺略有不同，或許道口貸錯過瞭一些風口，但我們現在已經盈利瞭，也在做一些有價值的嘗試。
戰略選擇會充分思考項目的長遠價值，同時也要珍惜學校的聲譽 ..... 羅川口中的 " 略有不同 "，不僅體現在最終的結果上，更體現在道口貸每一個決策背後。盡可能地平衡商業化的尺度和節奏，這是羅川和道口貸必須要恪守的規則。
事後復盤，這種看似 " 保守 " 的策略雖然讓道口貸失去瞭短期的機會，但也避開瞭一些大坑。
如羅川之前的判斷，備受道德爭議的校園貸收到監管禁令。2017 年 5 月 27 日，中國銀監會、教育部、人力資源社會保障部下發瞭《關於進一步加強校園貸規范管理工作的通知》，要求未經銀行業監管部門批準設立的機構禁止提供校園貸服務；且現階段一律暫停網貸機構開展校園貸業務，對於存量業務要制定整改計劃。
如果說校園貸被禁隻是波及瞭部分平臺，那麼 2017 年底的現金貸新規則是掀起瞭一場全行業的大風暴。
盡管，道口貸成為瞭為數不多從各個雷區全身而退的平臺。但隨著互聯網金融整治的不斷深入，市場競爭的日趨激烈，P2P 平臺的發展空間和業務方向都受到瞭不同程度的影響。
道口貸也不例外。
尤其，如今的新金融市場，個人服務倚重流量和渠道資源，巨頭們的優勢越來越顯著；企業服務考驗風控能力和資金成本，金融機構的市場地位依然不可撼動。對於新金融領域裡的創業公司，中小平臺，找準自己的位置變得越來越重要。
下沉 " 中小微 "
在經歷過第一年的 " 試水 " 之後，道口貸開始嘗試 " 下沉 "，即把核心企業的規模標準下調。
" 這一方面是為瞭配合監管文件裡‘單一法人在同一平臺借款餘額不能超過 100 萬元’這一規定，符合合規要求；另一方面也是希望找到市場需求更旺盛，更有機會實現以技術驅動風險定價模式的細分群體。" 羅川談到。
"P2P 是中小企業一個重要的直接融資方式，它可以有效地服務於傳統金融機構覆蓋范圍之外的市場空白。" 羅川認為，具有社會價值的 P2P 模式，一定是服務於實體經濟中長尾的金融需求，能夠依托科技創新，或者具備技術能力來挖掘、整合及驗證數據，為用戶和小企業提供金融服務的模式，而非僅僅通過監管套利，更不是簡單的將線下民間借貸業務線上化。
最終，道口貸鎖定瞭年平均營收在 14 億左右的一群中小企業，規模大一點的營業額可到 30 多億，規模最小的企業年營業額在 1 億左右。集中在農牧、制造、零售、物流、環保等行業。
鎖定這個范圍內的核心企業，既保證瞭供應鏈上的采購規模、企業數量，又降低瞭獲取核心企業的難度以及授信規模，更重要的是，可以與商業銀行，以及一些以個體工商戶為目標客群的互聯網金融巨頭形成瞭差異化競爭。
" 有很多穩健經營多年的傳統企業，這些企業也具有自己的創新能力，但可能銀行不愛（抵押品不足），VC 不喜歡（業務增長滿足不瞭回報需求），而這些正是我們目前服務的典型客戶特征。" 羅川介紹說。
截止到 2018 年 2 月末，道口貸合作的核心企業超過 60 傢，服務瞭近 2000 多傢供應鏈上的小企業。企業融資成本通常在 8-14% 之間，個別風險較高企業融資成本能到 18%，（目前網貸行業的融資成本普遍在 18%-30% 區間）。
眾所周知，對於供應鏈金融而言，核心企業的獲取和風控是最為關鍵的一環。
" 我們研究瞭標普、穆迪、鄧白氏等機構的評級辦法，建立瞭一個中小企業評價方式。根據不同行業的企業以及經營模式進行評級，最終對每一傢企業都有一個風險評價，這個風險評價直接對應該企業的風險定價，也就是投資人投這傢企業的債，風險溢價多少是比較合理的。" 羅川介紹說。
目前，道口貸先是通過行業風險、經營風險、財務風險、融資能力、企業傢精神五項來評估核心企業的風險，再根據營收、現金流、銀行授信等數據來給出一個總的授信敞口和定價。
然後，其供應鏈上的商戶可以通過應收賬款在道口貸平臺上融資，該筆賬款經核心企業認證並確認沒被質押過之後便可上線。因為是在基於核心企業的授信，所以通過率較高達 90% 以上。
除瞭以上審核流程外，人工幹預、現場調查，以及後期線上的信息披露等都是有效的輔助風控手段。" 刻意選擇瞭一些 2C 的品牌，它們會更註重自己的信譽和口碑。" 羅川如此說明到。
相較於其它金融業務，供應鏈金融一直是一個比較 " 穩 " 的模式。但硬幣的另一面是，它的成長速度和想象空間也較為有限，難以突破規模的天花板。尤其，P2P 正值備案前夜，資金端的規模受限。
在羅川看來，打造出真正的科技金融模式以及形成一個穩健的商業模式是眼下最重要的一件事。
" 在完成融資後，一方面用以提升數字化、自動化的程度，從獲客、審批，到放款、貸後等等進一步的‘去人工化’，提升效率、降低成本。更重要的，是希望提升平臺的風險定價能力，數據分析整合能力，真正實現科技驅動的金融服務。"
在被巨頭圍剿的互聯網世界，" 小而美 " 的公司正在成為一種瀕臨滅絕的物種，道口貸希望成為這樣一種可能。
