編者按：市場有傳言說人民幣的快速拉升是機構美元多頭集中止損導致的，的確有這個可能。
本文作者韓會師，來自會師話市，原文標題《機構崩盤與人民幣二次狂飆》。
筆者在上一篇微信文章《人民幣周一瘋狂為哪般》中曾明確指出，" 一旦美元指數繼續走弱，人民幣仍可能繼續挑戰 6.60"。果然 8 月 29 日（周二），隨著美元指數繼續跌穿 92 整數位，在岸市場人民幣兌美元升穿 6.60 整數位，最高探至 6.5926。
有朋友問筆者，市場有傳言說人民幣的快速拉升是機構多頭集中止損導致的，這是否靠譜？
沒有數據證據，筆者也不敢妄言，但的確有這個可能。
為什麼？
因為兩個因素：
因素一：美元到瞭 92-93 附近，交易員對美元短線反彈有所預期是人之常情，而這種搶反彈的操作一旦失敗，就可能變為集中的平倉止損。
2015 年以來，美元雖然波動劇烈，但其大體的下限就在 92-93 附近，當美元跌至這一區間附近時，難免令部分投資者產生搶個反彈的想法，銀行的職業交易員也不例外。
一旦交易員在保留瞭美元多頭頭寸，到瞭第二天開盤就會本能地比較緊張，萬一美元沒有反彈，而是繼續下跌，而且人民幣開盤價也比較強勢，這時交易員就要面臨抉擇——是否盡快平倉止損。
有人可能會說，既然時機沒把握好，那就等上十天半月，總能等到反彈那一天的。作為個人投資者的確可以如此選擇，但交易員不行，銀行交易員都是在嚴格的交易授權管理之下的，不能根據自身判斷便宜行事，這是銀行基本的風控原則。所以，一旦美元繼續下跌，的確有可能導致機構多頭集中平倉止損，這會對即期匯率產生直接沖擊。
當然，機構自營盤並非必須馬上止損，即使看錯瞭方向，頭寸多拿幾天也是可以的，但第二個因素的出現，使得很多交易員的膽子變小瞭。
因素二：中間價堅決地跟隨美元波動
筆者此前多次講過，" 參考一籃子貨幣 " 定價規則賦予瞭人民幣跟隨美元大幅波動的制度基礎，但監管當局對於 " 參考一籃子貨幣 " 究竟能在多大程度上決定人民幣中間價的波動是有很強影響力的。因為通過引導（或調整）即期匯率收盤價以及今年橫空出世的 " 逆周期因子 "，完全可以反向抵消或者正向增強 " 一籃子貨幣 " 波動對中間價的影響。
但從近期中間價的走勢看，美元指數下跌一定會導致次日人民幣中間價升值，這說明 " 參考一籃子貨幣 " 目前完全發揮著定價主導作用。這很可能也說明，監管當局對於當前人民幣的強勢局面至少態度是中性的，至少目前無意主動終止人民幣跟隨美元波動的行情。
在上述情況下，一旦交易員發現日盤交易時段美元指數繼續走弱，且在日盤時段看不到可能在夜盤令美元反轉的好消息時，其心理壓力是巨大的。因為如果美元在夜盤時段不能終止下跌，次日開盤人民幣必然繼續大漲。隻要持有美元多頭的交易員無法對美元的具體反彈日期做出自信地判斷，此時最保險的辦法就是止損，免得繼續提心吊膽地過日子。
綜合來看，在美元指數跌到 92-93 附近時，人民幣因機構自營盤集中止損平倉而出現快速升值是有可能的。
但筆者認為這並非我們需要關註的重點，我們更應關註的是，在 " 參考一籃子貨幣 " 發揮主導作用的過程中，隨著美元走弱，人民幣升值，市場心理在發生怎樣的變化。
機構自營盤之所以會平倉止損，是因為人民幣連續強勢，而人民幣的連續強勢一方面源自美元太弱，另一方面則是源自境內購匯力量並未因人民幣的走強而趁機雄起。
為什麼購匯沒有增多？千萬不要簡單將之歸結為資本管制。今年隨著結售匯逆差的萎縮，全國各地外管部門的監管壓力實際上是大幅降低的，企業的購匯阻力總體是下降的。
在排除監管因素之後，購匯熱情的不溫不火可能主要源自對人民幣進一步升值的預期。因為在 " 參考一籃子貨幣 " 定價規則繼續發揮主導作用的前提下，隻要美元繼續走弱，人民幣幾乎一定會升值，國內投資者可能在等待人民幣更高位置的到來，這也符合民眾 " 追漲殺跌 " 的習慣。
但為什麼今天他們敢於追漲，在 2016 年的時候就不敢追漲？可能主要原因在於 2014-2016 年人民幣波動的基本規律是 " 美元漲、人民幣跌；美元跌，人民幣難漲 "，而今年他們看到的是 " 美元跌，人民幣漲；美元漲，人民幣才跌 "。經過瞭連續半年的心理沖擊，2014-2016 年逐漸形成的悲觀情緒正在一點點被瓦解。
同樣，在新的認知體系裡，投資者也可以合理預期到，一旦美元強力反彈，人民幣是完全有可能隨之貶值的，因為這是 " 參考一籃子貨幣 " 定價規則的內生力量。一旦美元反彈，固然可能會刺激購匯需求重現（殺跌），但同樣結匯需求也可能得到釋放。
因為他們可以預期到，在今年乃至明年的大環境裡，美元很難一路上攻，結匯好時機隨時可能消失，這就打破瞭持有美元一定賺錢的預期，而這種預期的變化可能促使結匯需求在美元反彈期間逐步得到釋放，進而抵消（至少是部分抵消）購匯需求增加對人民幣的貶值壓力。
總結一下，當市場相信 " 參考一籃子貨幣 " 在發揮主導作用時，美元波動的不確定性就決定瞭市場無法對人民幣後市走勢形成趨同的單邊預期，這是人民幣雙向波動格局的微觀基礎。
在無法形成穩定趨同單邊預期的情況下，結售匯市場很難再次形成一窩蜂的結匯或售匯浪潮，這將是未來人民幣能夠在中長期維持基本穩定的基礎性因素之一。
祝各位老朋友好運！也祝人民幣好運！
