來源：葉檀財經
文 / 時晨晨
導 讀
好公司就是好投資麼？不一定！好的投資是，買的時候，估值很低，賣的時候，估值很高。現在一個茅臺的總市值，快要趕上整個貴州的 GDP 瞭，夠瘋狂的。在 A 股市場，貴州茅臺 ( 636.990, -13.53, -2.08% ) 的估值並不高，因為整個白酒板塊估值都偏高。在國際市場，貴州茅臺的估值絕對偏高。
從今年三月份開始，每周三，我們分析上市公司。我們做的是一件笨事，市場上幾乎沒有人願意做，風險高，沒收益。寫到現在 26 篇文章，各種事都遇到瞭，周三晚上的電話幾乎沒有斷過。
分析上市公司，原意是盡可能的消除信息不對稱，最大程度的還原一傢上市公司，如果能幫到投資者理性投資，我們的目的就達到瞭。
在以前的文章中，我們主要分析公司財務有沒有問題，這篇是投資決策分析，重點在於股價有沒有被高估、公司業務合理不合理，以後能不能持續等等。
11 月 1 日，我們分析瞭貴州茅臺，無論是從營收、凈利潤、現金流、毛利率等角度，毋庸置疑，這是一傢好公司。
但好公司就是好投資麼？不一定！好的投資是，買的時候，估值很低，賣的時候，估值很高。現在大傢擔心的是，一個茅臺的總市值，快要趕上整個貴州的 GDP 瞭，夠瘋狂的。大藍籌這麼漲下去，以後大藍籌完蛋，股市跟著一起完。
估值偏高 整個白酒板塊都有泡沫
貴州茅臺，無論從營收、凈利潤、現金流還是市值等指標上看，都是中國酒業第一股。
現在，貴州茅臺市盈率是 35.2 倍，估值比它高的同類公司有瀘州老窖 ( 63.690, -3.98,-5.88% ) 、水井坊 ( 42.200, -3.87, -8.40% ) 、山西汾酒 ( 51.550, -3.35, -6.10% ) 等，估值比它低的有五糧液 ( 68.360, -3.54, -4.92% ) 、古井貢酒 ( 62.710, -3.87, -5.81% ) 、口子窖 ( 45.590,-0.63, -1.36% ) 等。在 A 股市場，看看周圍，貴州茅臺的估值確實不算太高。
註意一點，按市凈率估計，貴州茅臺 10.11 倍，隻有水井坊估值高於貴州茅臺，其餘都比它低。
數據截止日期：2017 年 11 月 20 日
數據來源：公司財報、Wind 資訊
在 A 股市場，貴州茅臺的估值並不高。在國際市場，貴州茅臺的估值絕對偏高：估值上 30 倍的僅有百富門和 Rémy Cointreau，TAP 的估值僅有 7.91 倍，KNBWY 的估值僅有 14.63 倍。隻有兩種可能，要麼 A 股市場白酒板塊估值普遍偏高，要麼國際市場估值普遍偏低。
對比一下營收規模，帝亞吉歐和 KNBWY 是貴州茅臺的 N 多倍，但是市值不及貴州茅臺的幾分之一，跟貴州茅臺營收相近的星座品牌酒業和 TAP，市值隻是貴州茅臺的零頭。
數據截止日期：2017 年 11 月 20 日
數據來源：雅虎財經 美元 / 人民幣匯率：6.63
跟國際市場的估值比，絕對不低（本文第三部分），在 A 股市場，整個白酒板塊估值偏高。這一點從板塊跟指數漲幅對比，以及板塊和市場估值對比也可以看出來。
自 2017 年以來，整個食品飲料行業漲幅超過 50%，而同期上證綜指漲幅不超過 10%。
單憑漲幅不能說明食品飲料板塊估值過高，關鍵是板塊的業績能不能同步增長。
很明顯，食品飲料的業績漲勢根本跟不上價格漲幅。2017 年以來食品飲料板塊的估值還不算高，但是自 2017 年以來，食品飲料板塊的估值就超過瞭整個市場的估值，也就意味著，今年以來食品飲料板塊飆漲，主要靠估值，看投資者的心情。
數據來源：Wind 資訊
食品飲料板塊不屬於周期性行業，無論經濟走勢如何，人們對這些產品的需求都不會有太大變動。現在，投資者給這個板塊超出市場平均水平的估值，以後它的估值肯定會向下回歸均值，在業績穩定的情況下，食品飲料板塊肯定會下跌。
天生貴族？天生缺陷！
瘋狂沒有盡頭。茅臺突破 700 元後，安信分析師蘇鋮預估貴州茅臺 2025 年市值有望達到 1.85 萬億元，上交所都忍不住瞭，通報批評 " 研究報告存在客觀依據不足、風險提示不充分等問題 "。
估計上交所的內心是崩潰的，你要害我也不要這樣害啊。
2013 年末，貴州茅臺、五糧液和洋河股份 ( 111.360, -4.24, -3.67% ) 估值不到 10 倍，現在飆升至 35，創 5 年多以來新高。
看多的券商說，這是估值修復，問題是，估值修復到多少算合理水平，20 倍還是 50 倍？
在 2007 年股市泡沫爆發前，貴州茅臺的估值一直穩定在 17-25 倍 PE 之間，時間長達七年之久，這是投資者合適的估值。
小公司有成長性溢價，龍頭股有龍頭溢價，反正隻要想吹票，什麼理由都行。甚至可以隨便按一個名號——天生貴族。
I ‘ m the king ，u r my queen！
過去的茅臺和以前的茅臺有什麼不同？沒有什麼不同。
以前是醬香型，現在還是醬香型。中國白酒並不隻有醬香型，還有濃香型，代表是五糧液；還有清香型，代表是山西汾酒；還有鳳香型，代表是西鳳酒；還有老白幹香型，代表是衡水老白幹 ……
何況，貴州茅臺的問題一直在供給上，也就是產能方面。貴州茅臺一直宣稱 ，釀酒工藝復雜，釀造條件苛刻，隻能在特定區域，用特定的水，別的地方生產不出這樣的酒。結果就是，一定時間段內的供給一定有天花板，否則故事講不下去。
之所以要給貴州茅臺那麼高的龍頭溢價，因為它產品供給和市場擴張天生有缺陷啊，有點像饑餓營銷。
來源：某券商研報
為瞭彌補這個缺陷，隻有繼續講故事，什麼始於公元前漢武帝，什麼酒瓶是藝術品，可收藏，然後買更高的價格給 " 人傻錢多 " 的消費者。
整個世界估值都太高！
隻有茅臺或食品飲料行業估值偏高麼？錯，整個世界估值都偏高！
首先，全球股市瘋瞭，估值進入風險區域。2016 年，全球股票市值跟全球 GDP 的比值已經接近 100，2017 年肯定會超過這個數值。你是要一傢蘋果還是要新西蘭？
敲黑板，註意瞭，在近 40 年的歷史中，隻有兩個時間段超過瞭這個數值，而這兩個時間段，一個出現瞭互聯網泡沫，一個爆發瞭金融危機。
數據來源：世界銀行
該比值已經超過 100%，也就是全球股票市值超過全球經濟規模，意味著股市被嚴重高估，市場已經進入瞭高風險區域。
美國市場也是如此，風險已經在慢慢累積。
一百多年來，標普 500 指數市盈率的均值和中值都在 15 倍附近，而當前市場已經達到 25 倍，遠超歷史估值的均值和中值。有兩個異常時間段，這兩個時間段爆發瞭互聯網泡沫和金融危機。
從歷史上看，標普 500 指數估值超過 20 倍，就表明美股已經被高估，進入高風險區域。
數據來源：Multpl.com
根據股票市值和 GDP 比例，英國、日本、南非、馬來西亞等國傢股市也都被高估，進入高風險區域。
平庸時代 資金才抱團白酒
別的公司估值比你還高，並不意味著你估值不高。大傢都瘋狂，並不意味著你的瘋狂是正確的。
一群人爬雪山，要判斷自己的腳下到底是堅硬的石頭，還是已經突出懸崖外邊的雪，不是說大傢抱團抱在一起，腳下就一定是石頭，而是看這座山海拔多高，以及自己爬瞭多久，如果大傢一起爬到突出懸崖外邊的雪上，有個風吹草動，就會跟大傢一起完蛋。而投資的目的就是，活下來，然後尋求增值，絕對不是跟大傢一起完蛋。
再說，投資其實跟信仰有很大關系。我個人對白酒，尤其是高端白酒的態度中性。為什麼？
如果一傢高科技企業，靠前期研發，靠技術精良，產品的毛利率達到 90% 以上，說明你前期做出的努力獲得高回報。有技術上的努力，讓世界變得更美好，比如蘋果公司、特斯拉，你因此獲得瞭較高的回報，我服氣。但是你一釀酒廠商，吹噓自己是百年老店，都上百年甚至上千年瞭，還是靠品牌、靠宣傳，然後自己產品毛利率也高達 90% 以上，這隻能說明，消費者人傻錢多。從公司的角度看，你是成功的，但是從個人的角度，我不接受。
如果給高估值，我寧願給制藥、人工智能、基因編輯、尖端制造、互聯網、大數據等這種會讓整個人類世界變得更好的企業，而不是給酒類企業。我甚至覺得應該給煙草、軍工類企業零估值，因為他們大概率會讓這個世界變得更糟糕。
隻有在平庸的時代，資金才會去抱團白酒板塊。
時晨晨
