證監會近日在官網發佈信息稱，企業在 IPO 被否決後，至少應運行 3 年才可籌劃重組上市。這意味著沖刺 IPO 失敗的企業，想通過借殼來 " 曲線上市 " 的後門被堵。
業內人士告訴第一財經記者，這一新規將對一些不合格的擬 IPO 企業形成威懾，使他們謹慎選擇 IPO。一方面，可以引導不合格的存量 IPO 企業主動撤回材料，減輕 " 堰塞湖 " 積壓，另一方面，也可以避免不合格企業通過借殼實現監管套利。而對上市公司而言，新規直接打擊瞭買殼需求，垃圾股殼價值將進一步降低。
結合 IPO 註冊制授權決定期限擬延兩年這一消息，有專傢人士做出進一步的解讀，這是為註冊制的全面實施做準備，讓擬上市企業有充足準備再申報 IPO，並嚴格監管買殼的後門，提高退市制度的有效性。
嚴管上市 " 旁門左道 "
2 月 23 日，兩則有關 IPO 上市的消息令市場各方高度關註。一個是全國人大常委會決定有關註冊制改革的國務院授權期限延長兩年至 2020 年 2 月 29 日。這一授權，是指 2015 年 12 月通過的《全國人民代表大會常務委員會關於授權國務院在實施股票發行註冊制改革中調整適用〈中華人民共和國證券法〉有關規定的決定》。該決定實施期限為二年，授權國務院在實施股票發行註冊制改革中，調整適用證券法關於 IPO 核準制的有關定。
證監會主席劉士餘在向全國人大做說明是明確表示，下一步將繼續積極創造條件穩步推進註冊制改革。
另一個是證監會官網發佈《關於 IPO 被否企業作為標的資產參與上市公司重組交易的相關問題與解答》，稱 " 企業在 IPO 被否決後至少應運行 3 年才可籌劃重組上市 "。
在業內人士看來，兩則消息有其內在關聯。" 這實際上也是為註冊制的全面實施做準備，開 IPO 的大門、堵買殼的後門，同時，可以提高退市制度的有效性。" 武漢科技大學金融證券研究所所長董登新表示。
對此，一位北京的券商投行負責人人士告訴第一財經記者，原來多數企業帶著財務等方面的問題上報 IPO，主要目的是先排隊，然後再進行整改糾正問題，但是現在這一規定出來後，擬 IPO 企業和投行等各方會考慮是否帶病上報。
" 擬 IPO 企業做好充分準備再來，不要過來占位子，如果被否那麼連重組都會比較困難。" 一位華東地區的券商投行高管解讀新規時表示，這一規定有解決 IPO" 堰塞湖 " 之意，威懾一些不合格的擬 IPO 企業謹慎選擇 IPO，同時引導不合格的存量 IPO 企業主動撤銷材料。
這在去年下半年以來的監管邏輯中有所體現，在 IPO 審核節奏加快、全面趨嚴的背景下，單日 IPO 審核高否決率現象頻發，有業內人士認為是因為存量項目質量難達標所致。另外，去年年底，證監會也表態，支持符合條件的企業發行上市，適當加快新股發行節奏，不斷健全新股發行常態化機制，著力化解存量。
根據證監會消息，截至 2 月 22 日，證監會受理首發企業 438 傢，其中，已過會 27 傢，正常待審企業 404 傢，中止審查企業 7 傢。
另一方面，多位業內人士認為，企業 IPO 被否後 3 年內不能借殼上市也意在警示擬上市企業不要尋求制度套利。" 因為證監會發行部和上市部的審核尺度不完全一樣，發行部對規范性方面的要求相對嚴格一些。" 上述投行高管解釋稱。
董登新也表示，企業 IPO 審核被否說明條件尚未達標，至少還需要 3 年的整改時間，而如果放行通過借殼上市，那麼可能存在一定的制度套利，這實際上也是保護退市制度，提高退市效率，否則垃圾股不能正常退市。
企業在 IPO 被否後難改道借殼，這讓原本已經降溫的殼交易也再度被澆上涼水。" 繼續降低殼價值。" 也成為業內的共識。
對於新規對投行業務的影響，券商投行界人士意見不一。有投行人士認為，此次規定對行業的影響較為直接並且較大，未來從選項目到上報，整體項目要做得更謹慎；大型券商投行人士則表示，影響不大，更多是對中小券商影響大些，因為優質的項目更多會找大型券商，更看重成功率。
IPO 被否後何去何從
在市場討論企業 IPO 被否後 3 年內不能借殼的影響之時，卻有多方業內人士指出，借殼上市的實際 " 門檻 " 比 IPO 高，IPO 被否的企業中少有能借殼的。
" 其實，每年能借殼上市的企業很少，借殼上市比 IPO 的標準要高很多，沒有 2 億元凈利潤難借得動殼，而 IPO 被否的企業中有這樣凈利潤規模的很少。" 上述投行高管表示。
第一財經記者從多位受訪人士獲悉，市場殼價格在 20 億元左右，殼交易市場自行形成瞭一定的門檻，如果賣殼方完全將殼賣掉，那麼主要看殼價格能否談攏；但賣殼後保留一部分股份，則更看重買殼方的資產質量高低和股東實力，一般希望買殼方的資產凈利潤能在 2 億元以上，且以後業績每年有一定的增長空間，因為後一類賣殼方希望保留的股份能有增值空間。
而從 IPO 被否企業的凈利潤來看，多數在千萬元級別，隻有少數凈利潤過億元，其中凈利潤超過 2 億元的更是屈指可數。當然，也有業內人士認為，2 億的凈利潤並不能作為企業能否借殼上市的衡量標準，借殼上市與否和凈利潤相關性不大。
用分拆多步的方式來 " 規避借殼 " 也曾一度成為借殼上市交易中的一套打法。那麼 IPO 被否企業借殼之路 3 年被堵之後，這樣的打法會否被巧妙利用。對此，上述投行高管認為，將借殼上市分拆成幾步進行，增加瞭很多風險，涉及到資金成本壓力較高，一般這種，最終都難有好結果。
" 實際上有利於普通的並購重組，很多公司實際是要進入到行業進行整合，利好上市公司。" 上述投行高管認為。
董登新也表示，監管層鼓勵健康的並購重組，不涉及借殼的並購重組是可行的，這種一般是上市公司進行外延並購，收購後成為上市的子公司。
當然，針對 IPO 被否的企業，證監會也表態，對於不構成重組上市的其他交易，證監會將加強信息披露監管，重點關註 IPO 被否的具體原因及整改情況、相關財務數據及經營情況與 IPO 申報時相比是否發生重大變動及原因等情況。
第一財經記者整理發現，自 2017 年 10 月 17 日新一任發審委開審至今，共審核瞭 146 傢 IPO 申請（不重復計算 5 傢二次上會的公司），其中 75 傢通過，61 傢被否，4 傢暫緩表決，6 傢取消審核，被否率為 41.78%；2018 年以來，發審委審核的 58 傢 IPO 申請中，被否的有 28 傢，被否率為 48.28%。
一般而言，被否企業在資本市場的四種可能選擇：再次 IPO、被並購、海外上市、新三板掛牌上市。而如果 IPO 被否企業想在 A 股上市，在借殼上市之路被嚴監管後，再次申報 IPO 成為一大選擇。
若不存在違法情況，按照《首次公開發行股票並上市管理辦法》第三十九條規定，股票發行申請未獲核準的，自中國證監會作出不予核準決定之日起 6 個月後，發行人可再次提出股票發行申請。
當然，二次上會能否通過也需要看企業的質地，如，杭州千島湖鱘龍科技股份有限公司早在 2012 年就曾闖關創業板，但 2018 年再度上會依舊被否；春節前最後一場發審會中，二次上會的北京朝歌數碼科技股份有限公司也遭到瞭否決，與其一同二次上會的四川天邑康和通信股份有限公司則順利通過。
