轉自：華爾街見聞；作者：薑超
難道庫存低、房價就不會跌嗎？
——兼論決定房價的邏輯
要研究中國經濟，就離不開對房地產的分析。
而大傢也都知道，從去年開始，我們就對房價比較謹慎，然後就交瞭一年學費，被打臉瞭一年。到瞭今年年初市場狂熱的時候，我們出去路演時就經常被教育，有人告訴我說新時代就有新趨勢，供給側改革就是減少供給，你看房子的庫存都快沒瞭，房價怎麼可能會跌呢？今年中國經濟的最大風險是房價暴漲！還有人跟我說以後的中國房地產就是下一個白酒行業，沒供給天天漲價，這不就是茅臺嗎？
今年年初的時候，路演需求減少，主要原因是我天天看空房價，不僅對大傢的投資沒貢獻，還妨礙大傢賺錢。結果 2 月份以來峰回路轉，先是統計局公佈今年 1 月份的一線城市房價首次同比下跌，然後是某傢電白馬的業績大幅低預期，自己找原因說被房地產拖累瞭，然後我們的路演需求開始多瞭起來。
那麼到底誰對誰錯，如何客觀分析今年房地產行業、尤其是房價的走勢？
01
庫存低房價漲，是部分人看好房價的主要邏輯
從統計局官方數據來看，截止 17 年末，全國商品房待售面積降至 5.89 億平米，同比下降 15.3%，比 16 年高點的 7.4 億平米減少瞭 20%，目前的庫存已經回到 14 年末水平。其中商品住宅待售面積降至 3 億平米，同比下降 25%，比 16 年高點的 4.7 億平米減少 34%，已經降至 13 年末水平。
房子庫存這麼低，不就說明供給少、供不應求嗎？那房價不就會大漲嗎？
02
消費品庫存低是真的低
從庫存低來判斷價格漲，確實在過去幾年的很多領域都很有效。比如說 16 年初的茅臺漲價，起因就是大傢把傢裡囤的酒都快喝完瞭。再比如說過去兩年的鋼價上漲，也是因為去產能之後鋼材的社會庫存降到瞭近期歷史最低位。
為什麼可以用庫存來判斷酒價和鋼價？因為無論是茅臺還是鋼材，主要都是消費品，如果庫存低就說明真的被喝掉或者用掉瞭，供不應求價格自然會漲。
03
房子低庫存其實是假象
但是房子的庫存低其實是個假象，因為房子不會被用掉，國外的房子質量好的可以用幾百年，我們的房子也有 70 年產權，除非發生拆遷。所以大傢講的房子庫存低，其實指的是新房庫存低，企業那一頭的房子庫存變少瞭，但是居民手裡頭的房子是越來越多的，你不能說房子在居民手裡就不算庫存吧。
簡單從總量來看，去年中國房地產新開工面積是 18 億平米，按照 90 平米一套房子，就相當於新增瞭 2000 萬套房子，即便假設棚改改造瞭 600 萬套房子，那麼存量的房子依然多瞭 1000 多萬套。
04
房子主要是投資品，而不是消費品
房子的屬性和酒與鋼材不一樣，房子主要是投資品而不是消費品。大傢通常把首套房作為剛需，從宏觀上看年輕人和農村進城人口確實有剛性的購房需求，但是目前中國年輕人數量每年減少 500 多萬，城市化率接近 60%，目前在農村的也大部分不再是有購買力的年輕人。
而過去兩年房地產銷售和價格井噴，這恰恰說明這一輪購房的多數人買房是為瞭投資升值，因為如果隻是為瞭消費、其實銷售應該下降，就應該在 14/15 年價格便宜的時候買，而不是在 16/17 年價格漲的時候追著買。
05
而投資品的價格，從來都不是由新增供給決定
房地產既然是投資品，那麼用庫存或者說新增供給來定價就是錯誤的。
道理非常簡單，大傢都知道股票是投資品，如果有人跟你說，今年的 A 股會大漲，因為 IPO 暫停瞭、沒有股票供給，你會信嗎？當然不會！肯定覺得很搞笑對不對！因為大傢都知道，股價一漲起來，存量的股票都是新增供給。
中國歷史上 IPO 供給最少的年份 08 年、13 年都是熊市。美國次貸危機的源頭在房地產，而房地產庫存從 07 年開始下降，恰好是房價開始下跌的時候。
06
恰恰相反的是，投資品的漲價往往伴隨供給上升，這說明決定投資品價格的關鍵是需求。
比如 07 年是股票融資的高峰，而上證綜指漲到瞭 6000 點。比如說美國 2000 年到 2007 年新房庫存持續上升，而房價也一路上漲，2012 年以來的房價上漲也伴隨著新房庫存的再度回升。
比如中國這一輪的房價上漲始於 15 年，恰恰是在房地產庫存的頂峰房價開始上漲，難道那個時候的房子供給不多嗎？
而供給越多價格越漲，這恰恰說明決定投資品價格的核心因素絕非供給、而是需求！
07
決定中國房價的核心是舉債、是貨幣增速
正常情況下，居民對房地產的需求與其收入增長相關，美國房價的長期漲幅也就差不多是居民收入漲幅。然而本輪中國房價漲幅遠超居民收入漲幅，其核心因素在於居民舉債。
15 年時，居民部門月度貸款隻有 3000 億左右，按照居民收入每年 10% 的漲幅，那麼 17 年的居民月度貸款應該是 3600 億，到 18 年是 4000 億。但實際上 17 年居民月度貸款已經翻番到瞭 6000 億，到瞭 18 年 1 月份達到瞭令人恐怖的 9000 億，居民舉債的增幅遠超其收入漲幅，這才是本輪房價上漲的核心原因。
我們在去年看錯瞭房價，主要的原因是低估瞭居民舉債的瘋狂程度。
08
去杠桿收貨幣，舉債下滑是房價最大的挑戰
在過去的 10 年，中國的地產行業經歷瞭三輪繁榮周期，中國房價在 09-10 年、12-13 年、16-17 年經歷過三輪大漲，恰好對應中國企業、政府和居民的三輪舉債。而在三輪加杠桿之後，中國經濟的總債務率水平已經比 08 年翻番，接近美國金融危機前的水平，不得不開始去杠桿。
而去杠桿就意味著收縮貨幣，央行已經在年初警告大傢、未來貨幣低增將是新常態。而從中國銀行業角度來觀察，過去其資產長期保持 20% 左右增速，而今年 1 月份的資產增速已經降至 8% 左右，比去年年初下降瞭一半，這還是在居民依然在瘋狂舉債的背景下。
而 7-8% 的貨幣增速，不僅滿足不瞭 6.5% 的經濟和 3% 的物價增長需要，連企業 7% 以上平均債務利息的償還都保證不瞭，又如何去支撐地產泡沫呢？
09
借錢是要還的，不看好地產泡沫
最近在中國投資圈很紅的達裡奧，其對經濟的觀點其實非常值得大傢思考。
他說經濟長期是由每個人的努力工作決定的，但如果想走捷徑，可以舉債消費，少幹多花，會讓經濟短期變好、資產價格短期上漲，但是長期來看，到瞭欠債還錢的時候，經濟就會變差、資產價格就會下跌。
所以，我們不看好瘋狂舉債下的房地產泡沫，中國的新時代不可能是靠舉債借出來的，而應該是靠努力奮鬥出來的。
* 本文為作者觀點，不代表樓市參考立場，僅供讀者參考
