來源 | 但斌微博
小白導讀
在今天格隆匯舉辦的《決戰港股 · 2017 海外投資系列峰會》上，但斌先生分享瞭他 25 年來的投資感悟。
演講有點長，這裡給大傢理瞭一下重點：
1. 投資比的是誰看得遠、看得準、敢重倉、能堅持。
2. 未來中國的經濟發展比美國還好，未來所有龍頭行業都會有表現，特別是有中國傳統文化的企業。
3. 中國能突破中等社會陷阱，畢竟全世界沒有像中國這樣的國傢 14 億人把賺錢當信仰。在和平年代，中國人創造的財富是非常巨大的，在中國做投資和財富管理是一個非常幸運的事。
4. 投資最難的事情之一，是以更高的價位買以前賣掉的股票。
5. 為什麼在 2015 年股災時曾賣出 90% 茅臺：以前傷的太重，我們是管理基金的，不止損產品就得清盤。
6. 很多中國人靠錯誤的理念賺瞭很多錢，但我每一次投機都失敗。而隻要從企業出發一般是沒問題的。
7. 投資要特別註重風控，如果房地產波動也像股市一般，跌幅也達 50%，地價跌 20%，而且持續 3 到 5 年，我估計許傢印會破產，王健林會破產。
8. 為什麼有人炒股賺瞭 100 倍還跳樓自殺瞭？因為隻買瞭 100 股，辜負瞭這個時代。
9. 茅臺的商業模式很簡單，中國隻要白酒文化不變，赤水河的水還在流淌，當地糯米高粱還在生長，那麼茅臺依舊會是一傢值錢的好公司。
10. 投資騰訊一定要站的比馬化騰還遠，因為馬化騰一路在賣。仰視企業傢很難賺錢，作為投資人一定要獨立思考，你的思想沒有禁區，你一定是要跟企業傢一樣的角度甚至比他更高才能賺錢。
「正文
」
以下為演講實錄：
《穿越時間的河流，靜待玫瑰盛開》
我是 25 歲從業，現在到瞭 50 歲，25 歲、30 歲、35 歲、40 歲、45 歲、50 歲，我覺得每隔 5 年，對投資的理解都不一樣，我今天跟大傢分享的隻是我從業以來對投資的體會和理解，有不對的地方請大傢多多包含。
投資比的是誰看得遠、看得準、敢重倉、能堅持
我先給大傢分享一下我對中國和全世界的看法。因為我覺得做投資最關鍵的一點是什麼？就是你現在所處的角度，你所站的位置到底是在世界的哪一個位置？
在過去，比方說我在 2007 年讀中歐 EMBA 的時候，有一個很著名的教授給我們上課，羅列瞭一堆的數據給瞭一個很悲觀的結論。當時我向那個教授提問，按你的分析和邏輯，中國有沒有未來？他斬釘截鐵地說沒有。今天我們看到沈老師（沈高明）和巴老師（巴曙松）談到對中國經濟的分析都感覺不錯，但是如果一個很著名的教授在 2007 年的時候告訴你中國沒有未來的話，我們班 90% 的同學是企業主，那是不是要把自己的企業賣掉，把房子賣掉移民？如果那時你賣掉企業、房子離開中國，十年後的今天是否會非常遺憾？所以我們說投資比的是誰看得遠、看得準、敢重倉、能堅持。
我們知道 2008 年發生瞭兩件事，一個是奧運會，另一個就是席卷全球的金融危機，如果你身處 2008 年你會怎麼想？2008 年的時候我們的總理說過一句話，2008 年是中國經濟有史以來最艱難的一年；2009 年我們總理又說過一句話，2009 年是本世紀以來中國經濟以來最艱難的一年；2010 年他又說過中國經濟怎麼難 …… 回過頭看，就是年年難過年年過，年年過的都不錯。
看好未來中國經濟發展
我們回顧來看，這是中國最黃金的一段時光。你在 2007 年或 2008 年全球金融危機的時候，在最難的時候你對中國的看法，這個很重要，所有的投資都取決於你的眼光。我們說中國這一段時刻類似於美國的哪一個時刻？我用兩個人做比較。1912 年摩根說過，做空美國是會破產的。你看美國在全世界的經濟占比是一個上升期，巴菲特 1956 年開始做投資，處於美國經濟占全世界的比重上升並將往下行的過程。我們中國目前應該是橫跨瞭兩個時代，甚至是第三個時代，我們中國是處於這樣一個上升的結果。
中國就是處於這樣的大背景下，到 2025 年前後中國經濟規模會超越美國，成為全世界最大的經濟體。到 2050 年中國經濟規模會是美國的兩倍，所以總的來說，在這樣的國傢裡面做投資是非常幸運的，而且在有記載的歷史當中，中國 90% 的時間是全世界最大的經濟體。
所以在這樣的國傢裡面理當有很多的企業比美國表現的更出色。我從業 25 年，這個圖片裡有一傢公司，表現的比美國的蘋果、谷歌、微軟、亞馬遜、Facebook 還好，是哪一傢公司？網易。網易是我從業 25 年我看到曾經嘗試去做的一支股票，這個股票漲瞭 2600 倍，可惜的是這些真正最好的、體現中國經濟發展的最出色的公司是在美國、香港上市的，我們中國的投資人錯失瞭一代互聯網的投資機會。但這些公司體現瞭中國的活力，體現瞭這樣一個長期的大背景戰略。
這個圖是我兩個月前在哈佛商學院我們一個教授做的，他的資料上說他曾經當過（類似於）美國國防部副部長。他講中美兩國的比較，我們可以看，這個圖很簡單。在 2004 年的時候美國是一個大球，2014 年兩國平衡，2024 年，中國變成瞭大球，美國變成瞭小球。
大傢可以想像，如果再過 10 年，中國如果有 10 艘航空母艦、有 200 到 500 架殲 20，有 2000 枚或 5000 枚的核導彈，我想中國就是真正崛起瞭。而且中國的效率很高，這個教授舉瞭個例子，查爾斯河上有座橋，修瞭十幾年到現在都沒修好；同樣的我一個臺灣朋友也給我介紹說，德國有一座橋 1970 年立項準備修，一直到 2001 年才把那個橋修好。然而這個教授在課堂上給我們放瞭一個視頻，北京三元橋的維修，我們 88 個同學可能都太忙瞭，不知道我們北京維修三元橋花瞭多長時間維修，有人說一年，有人說幾個月，那個教授給我們展現的是 48 個小時。在美國、歐洲幾十年修不好一個橋，在中國比它復雜的多得多的橋 48 個小時就能修好，這就是未來的中國。
未來所有龍頭行業都會有表現
如果我們說未來中國的經濟發展比美國還好，那麼到底哪些行業會受益？
我們把跨度拉長一點，比方說 1996 年到 2006 年，總的來說行業，比如像化妝品、醫藥品、軟飲料、煙草，很多人說中國的茅臺，靠茅臺能強國嗎？肯定不會強國的，但中國除瞭茅臺以外，其他的騰訊、華為、阿裡巴巴表現都非常出色，在這張表上來看，大傢可以看到菲利普莫裡斯，生產萬寶路香煙的企業，大傢可以看看它的走勢圖，漲瞭一百多，美國的崛起不僅是蘋果、谷歌等等，還有麥當勞、肯德基，我記得我 89 年在前門旁邊第一次吃肯德基的時候感覺很幸福，現在你還感覺很幸福嗎？現在不會瞭。星巴克剛來中國的時候，可能女孩子坐在星巴克裡感覺很小資，但現在你覺得坐在茶館裡可能感覺更舒服。
真正崛起是一種全面的崛起，這種崛起，所有的龍頭行業都會有表現，在美國是這樣的情況，我相信在中國也是一樣，隻是我們中國有我們傳統的文化的東西。比如說海天味業，比方說中國的茅臺，他有中國文化習性的東西，總的來說這些行業會有一些比較好的表現。
當然我覺得投資是一個不斷學習的過程，我們在 2008 年金融危機有一個很大的回撤。2009 年我看到瞭這個表時就選瞭一個行業，就是化妝品。當時化妝品行業就一傢公司，上海傢化。
中國能突破中等社會陷阱
畢竟全世界沒有像中國這個國傢 14 億人把賺錢當信仰
另外，我們說真正決定一個國傢、一個民族長期未來的是什麼？
真正決定一個國傢民族未來的，到底是什麼？這個表很重要，有很多的理解，比方很多人理解茅臺能不能長久存在，我們說文化的東西，風俗、傳統、宗教、文化是很難改變的，其變化頻率是一百年到一千年，那我們說中國為什麼有未來？不僅僅是茅臺這樣的一個白酒文化的變遷需要很長的時間，就是中國為什麼有未來？這個圖我覺得是中國會突破中等收入陷阱，成為發達國傢的一個核心點。
我是 1992 年到深圳的，股票風波剛剛結束，大傢看到瞭這個女孩子嗎？我覺得這個女孩子是中國突破中等收入陷阱成為發達國傢的秘密，為什麼？因為在座有很多女性，如果你走在街上一個男士突然從後面抱住你，你可能馬上打一個巴掌然後報警，但這個女孩子為什麼會這樣？她抱著別人，別人也緊緊抱住她，為瞭賺錢。
可以這麼說，全世界沒有一個國傢、一個民族像中國這樣，14 億的人這麼多人把掙錢當信仰。中國人沒有真正的信仰，但賺錢是我們這個民族的信仰，這種東西潛藏於幾千年的風俗、習慣、傳統宗教文化之中。你可以看，在中國歷史上戰爭很頻繁，每隔幾十年、一百年、三百年改朝換代，換代以後砸個稀八碎爛。但是隻要有個幾十年的太平歲月，我們中國就會又集聚很強大的財富。
比方說改革開放現在是 39 年，中國馬上將超越美國成為全世界最大的經濟體。可以這樣說，如果我們真的可以穩定發展到 100 年能有更長遠的歲月，中國人創造的財富是非常巨大的，所以說在中國做投資和財富管理是一個非常幸運的事。
很多中國人靠錯誤的理念賺瞭很多錢
但我每一次投機都失敗
但是在一個長期的，我們說一個上升的經濟體當中，這個市場本身也是波瀾起伏的。比方說摩根時代做空美國會破產，像巴菲特也是 1956 年開始做投資，曾經經歷過越戰，美國滯漲時期 18 年隻漲瞭一個點等等的歲月，所以做投資比較悲慘。我從業 25 年，每隔幾年都有一次跌幅超過 50%，而且可能持續 3-5 年的情況。
我們說中國改革開放 39 年，很多人是用錯誤的理念賺瞭很多錢，比如說房地產公司的老板，為什麼中國首富是許傢印和王健林，我們可以這樣說，在中國改革開放 39 年當中，房地產市場從來沒有像我們做股票市場這樣，房價跌過 50%、地價跌過 20%、30%，而且持續 3-5 年的情況。如果有一次，比方說 2008 年，如果房價跌 50%，地價跌 20%、30%，如果持續到 2013 年，我估計許傢印會破產，王健林會破產。但我們做股票的經常經歷這種情況。剛剛過去的 2015 年，跌 50% 而且低迷到現在，所以做投資風控是非常重要的事情，需要不斷認清現實，包括我們也在不斷學習進步。
當然有一種辦法是能穿越這種變化的。比方說，像我今年十一期間在倫敦，正好碰到瞭曹德旺先生，我們說如果選擇好企業，在 93 年頂部你買入福耀玻璃的話大概是 43 倍的回報；如果很幸運買到底部的話，是 167 倍；如果更有洞察力的話，比方說買到雲南白藥的話，哪怕最高點是 146 倍，最低點是 570 倍。
為什麼有人炒股賺瞭 100 倍還跳樓自殺瞭？
因為隻買瞭 100 股，辜負瞭這個時代
這個公司就是網易。我在一本書上看到一個案例，說一個投資人在一個股票上賺瞭一百倍，然後很鬱悶地跳樓自殺瞭。比方說你買瞭網易賺瞭一百倍，很鬱悶地跳樓自殺瞭。為什麼？因為你隻買瞭 100 股，就辜負瞭這個時代。我比這個人還慘，我連 100 股都沒買。
我個人認為投資是比誰看得遠、看的準、敢重倉、能堅持。實際上我在 2001 年的時候就大概率認為互聯網行業會成為一個主流的行業，所以在 2001 年的時候我動員瞭一個朋友拿 100 萬美金去買三個公司，搜狐、網易、新浪，賭一個行業，三個公司有一傢勝出就贏瞭。錢打到瞭美林證券，美林證券的客戶經理告誡我的朋友千萬別買這三個公司，這三個公司會破產。我那個客戶一聽，害怕就沒買那三個公司。但段永平先生買瞭 200 萬美金，賺瞭 200 倍，4 億美金。這很多瞭吧？但他也很遺憾，如果不賣，現在就變成 52 億美金瞭。
投資最難的事情
是以更高的價位買以前賣掉的股票
那我們說投資難在哪裡？比方說我這 100 萬的美金，如果買瞭網易，如果稍微有一個噪音或其他的影響、一個危機，10 塊賣掉瞭，賺瞭 9 倍賣掉瞭，如果我準備跌瞭再買回來，但這個公司沒跌，反而漲到 12 塊錢、15 塊錢、20 塊錢，從此以後這個公司跟你沒有關系瞭。
深圳有一幫非常出色的投資人，我覺得他們是真正深度價值投資者，他們常把所有的錢買入一個企業，而且是大錢，不是買一百股，是把自己所有的身價拿來買一隻股票，這是真正的價值投資者。即便是這種人，對企業研究很深很透，遇到這個問題也是很難處理的，這是對人性的考驗。就是我賣瞭一支股票，再用更高的價位買過來，這是非常難的，哪怕是經過很長期的時間錘煉都是很難的。
人要戰勝阿爾法狗
還是得靠分析企業
但我們說你怎樣才能賺到 10 倍、100 倍、2000 倍等等，哪一個投資體系才能賺到這個錢？比方說未來投資體系的變化我個人認為是兩種，一個是量化，我認為量化未來基本是阿爾法狗、蘋果狗、谷歌狗等等，這些狗與狗之間的較量。比方說我以前一個同事，師從美國一個諾貝爾獎獲得者，他們目前也在做投資，她告訴我他們從來沒有輸過，而且隻接億元美金以上的客戶。你想，你怎麼跟諾貝爾獎獲得的團隊去拼？
還有一種，我買瞭網易，不動行不行？而錢會往有眼光的人手裡集中，誰更有智慧這個錢就會往他這集中，阿爾法狗會加速你對企業洞察的實現。比方說過去你用十幾年實現瞭 2600 倍，他可能會用十年的時間加速，因為機器可以讓人看得更遠。
未來真正能夠長存的、能夠戰勝所謂的阿爾法狗等等這些是靠什麼？還是靠分析企業。
比方說你怎麼理解網易的商業模式。比方說像過去憤怒的小鳥，還有全世界找精靈的遊戲，現在沒人玩瞭。但是像網易三款主要的遊戲，持續玩瞭十幾年還在增長。大傢玩王者榮耀，如果這款遊戲能持續 10 年、20 年大傢還在玩，對公司的貢獻就會從一個一次性項目變成一個能夠長期貢獻現金流，這個公司的估值方式就會變。另外在所有的細分領域他都是排第一、第二的，所以這些東西才會讓一個公司賺到這麼多的錢。
所以在我們的價值體系、思考當中，我們認為隻有從企業出發，本身才能賺到錢，所以這也是我們東方港灣成立以來一直在學習的東西。
為什麼在 2015 年股災發生時曾賣出 90% 的茅臺
以前傷的太重，我們是管理基金的
作為學習巴菲特的價值投資者，無論碰到 2008 年的經濟危機還是 2012 年、2013 年白酒行業危機，我們一股茅臺都沒有賣出過，反而在買進。但這兩次的教訓太慘痛瞭，2007 年時我們管理的規模是 32 億左右，但到 2008 年時變成 8 個億瞭，有虧的有贖回的；還有 2012 年、2013 年茅臺跌瞭 60% 多，為什麼那兩年我們是 2%、3% 的回撤，因為我們買的其他的股票彌補瞭茅臺的損失，但這兩次的教訓實在太深刻瞭，
在 2015 年危機沒有發生的時候，2015 年 6 月初我在達晨創投基金年會上有一個發言："A 股可能會經歷一次類似 1987 年的股災 "，在面臨可能碰到系統性風險的時候我們把其他的股票都賣掉，就留瞭茅臺和平安，但危機真正發生的時候我們把平安全賣掉，茅臺賣瞭 90%，很多人質疑我們、罵我們。但其實我們管理基金和巴菲特的商業模式是完全不一樣的，或者說差異很大。比方說你的基金是 0.8 元止損的，如果擊穿 0.8 元，那股價再起來就跟你沒關系，因為已經把你清盤瞭。
另外，做投資、做基金的，如果你有一個很大的回撤，例如 60%，你想彌補這個非常困難，需要很長的時間來彌補。
投機不是這次死就是下次死
早晚得死
反正我自己的總結是很多人投機是能賺錢的，但我每次投機都失敗，屢試不爽。而隻要從企業出發一般是沒問題的。我剛才說瞭，很多人是靠錯誤的理念賺瞭很多錢，包括房地產，像我們股票也是一樣，可能如果你覺得 A 股是政策市的話，那 2015 年你會輸的很慘，比方說在第一輪下挫的時間裡，當時中國政府出瞭很多利好，我有一個老同事給我打電話，說這是我們這個年齡的人最後一次發大財的機會瞭。他 5000 點已經跑瞭，如果你認為政策很重要，跑瞭以後你會不會買進去？他 4 個億買進去瞭，還融資兩倍 8 個億。就沒瞭。
好在他給瞭他太太 2000 萬私房錢，在座的男士，如果想從事這個行業，一定要給老婆多點私房錢，至少留一半，這樣至少還有東山再起的機會。但人是很難改。他什麼時候輸光的？那就是熔斷的時候，他跟他太太要回 2000 萬的私房錢，1 比 6 的桿桿又進去瞭，然後又沒瞭。所以說各位女士，以後你先生給你私房錢，你一定要守住，不要都給，至少給一半，開個玩笑。
我個人從業瞭 25 年，各路英雄好漢都見過但真正能夠長存的，就像芒格 93 歲瞭，巴菲特現在 88 歲。唯一能夠 90 歲、100 歲還能幹的都是從企業出發的。你去投機的話，反正不是這次死就是下次死，早晚得死。
我是這麼看茅臺的
另外我跟大傢分享兩個公司，因為我們公司是自下而上的風格，我們到底是怎麼去思考企業的。
比方像茅臺，他的商業模式很簡單，我剛才說瞭，改變文化很困難，需要百年至千年。中國隻要白酒文化不變，赤水河的水還在流淌，當地糯米高粱還在生長，水和糧食釀造，毛利率 90%-92%，凈利率 50%。而且你知道這個東西很賺錢，想仿造就會把你抓起來。她比金山還值錢，永不枯竭的金山。茅臺在歷史上隻有兩次市值比庫存價值低的，一次是 2003、04 年的時候，庫存酒的價值 200 億，市值 112 億；另一次 2012 年、2013 年的白酒危機的時候。
很多人說茅臺腐敗等等，如果你基於一個錯誤的價值觀你是不可能長期持有的，茅臺的供不應求根本原因是中國的富強，中產階層的崛起！你隻有基於正確的價值觀才能長期堅持。茅臺這一傢公司是非常簡單的公司，我是這麼認為的。目前茅臺處於戴維斯雙擊階段。所謂戴維斯雙擊，一個是量的增長，一個是價格的提升。如果它今年的銷量是 2.68 萬噸，那麼它未來提高到 8 萬噸的話，那就還有 3 倍空間，如果出廠價 819 到 1650，那就還有 1 倍空間，二三得六。如果今年茅臺的凈利潤為 250 億，那乘以 6 就是 1500 億凈利潤，哪怕隻有 10 倍 PE，就是 1.5 萬億市值；20 倍 PE 就 3 萬億，30 倍就是 4.5 萬億瞭。
另外大傢可以看，1951 年一瓶茅臺是 1 塊 2 毛 8，現在是 819 元，但如果拍賣一瓶 1951 年的茅臺酒大概是 200 萬。所以說茅臺理論上來說是一個非常值錢的一傢公司。另外，一個好的企業是需要不斷挖掘的，是會創造需求的，如年份酒、生肖酒、還有未來的百傢姓酒。
什麼是好的企業？茅臺就是這種偉大的企業。我們說這麼一個偉大的企業，你想賺錢嗎？比如說你 2004 年投資 1 個億，現在是 100 億，但你要知道，我們 2007 年正好發瞭一個基金，持有茅臺很重的倉位，你買瞭一個基金什麼時候能賺錢？8 年 9 年這個時候才能賺錢。我們的基金賺瞭一倍，而茅臺中間兩次跌瞭 60% 多，你說一個人給你一筆錢，差不多八年、十年沒有賺錢，最後賺瞭 1 倍，投資是非常難的。哪怕是中國最好的公司，如果你的投資不恰當確確實實也是有很大的風險。所以巴菲特的偉大不在於 2007 年擁有瞭那麼多的財富，而是在於他很年輕的時候想明白瞭許多道理，然後用一生的歲月來堅守，不僅僅是在於他的理念，還有他的資金運作方式，所以這是一個長期積累的過程。
另外這種用 " 血 " 的教訓換來的一張表，我們在 2008 年虧瞭那麼多的錢總結瞭這麼一張表，這是真正的幹貨，這是用幾十億換來的代價。
當時我們犯瞭一個什麼錯誤？2007 年的時候茅臺的利潤是 28 億，到瞭 2013 年是 150 億，利潤增加 4 倍多；但是他的靜態市盈率卻從 73 倍跌到 8.8 倍，就是賺瞭這麼多錢，還彌補不瞭他的市盈率損失。我們說這是茅臺，換一個企業呢？你把它代進去就知道它面臨多大的風險，隱含的收益是多少。所以說投資是非常難的事情。
買騰訊一定要站的比馬化騰還遠
因為馬化騰一路在賣
另外一傢企業是騰訊。我覺得馬化騰給我們上瞭一堂很好的金融課。你要跟馬化騰稱兄道弟經常喝酒的話你能不能在騰訊上賺到大錢？不一定，為什麼？據說騰訊上市之後，馬化騰的爸爸就把騰訊賣掉瞭；我有一個朋友在和我吃飯時和我說，他原來買瞭很多騰訊，他老婆和馬化騰的老婆關系很好，馬化騰老婆一見到她就說騰訊怎麼不好，所以他 8000 萬股很早就賣掉瞭。
我在 2006 年的 4 月份在一個朋友賬戶裡面在 12 元左右買瞭 70% 的騰訊，2001 年我錯失瞭網易，對騰訊就沒有猶豫瞭。但我買完瞭騰訊之後，我朋友去找當時騰訊的 COO 問他騰訊怎麼樣，COO 說沒大戲，每年最高隻能增長 30%，當時這個人有 3000 萬股，如果不賣的話有 1.5 億股。
所以說我們投資比的是什麼？比誰看的遠，看的準，你一定要看的比馬化騰還遠，因為馬化騰一路在賣股票。2008 年他在賣，你要是跟馬化騰經常喝酒、吃飯，你在買他股票，他在賣；前一段時間他又在賣，賣完又大漲。
所以如果你仰視這些企業傢很難賺錢，作為投資人一定要獨立思考，你的思想沒有禁區，你思考一定是要跟企業傢一樣的角度甚至比他更高才能賺錢。
如果你認為人類的未來是 VR、人工智能、雲計算、大數據、無人駕駛等決定的，那麼在美國你應該買亞馬遜，微軟，谷歌等，在中國會買騰訊、阿裡巴巴，華為，華為還沒有上市。很多人覺得我們在 A 股買茅臺，不知道我在海外買這些股票。
如果中國能夠有註冊制的話，讓中國最好的企業到我們這裡，騰訊、網易、好未來等等都在我們這裡上市，我們的創業板會表現的會比美國納斯達克牛得多得多。所以說，如果投資是從這些企業出發，跟隨這個時代出發，我們應該會取得優異成績！因為時間的原因我就到此結束，謝謝大傢。
原標題 | 但斌：有人炒股賺瞭 100 倍還跳樓自殺瞭，因為隻買瞭 100 股，辜負瞭這個時代
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