近日，在市場中爆出京東金融即將成功融資的消息。根據《證券時報》旗下新媒體 " 券商中國 " 披露，目前京東金融計劃融資 130 億，領投方包括瞭中金、中糧等超大型 LP，額度約占 100 億。券商中國還透露，該筆融資計劃於本月底簽署法律文件，4 月完成打款。
而且，根據最新融資額推算，京東金融估值將達到 1650-1900 億元。這是京東金融 2017 年二季度末正式重組交割獨立運作以來，第一次啟動融資。
不過，小編看完所謂估值 1900 億元的產生過程，也是被京東金融的 " 野雞模型 " 震撼瞭。開篇先講下結論：在 2017 年並沒有未盈利、自身 " 造血 " 現金流為負的情況下，京東金融采用 P/S 估值法可以最大化自身的估值。有資深互聯網行業二級市場分析師看到京東金融的估值後表示：一級市場真是 " 人傻錢多 " ，" 放到二級市場，估值肯定要下來不少。"
此文會從估值模型本身以及京東金融混亂的戰略兩方面來證明上述結論。
缺乏說服力的估值模型
首先，我們來一起看下券商中國披露的估值方案。
（圖一，來源券商中國）
券商中國說，自己拿到瞭京東金融的融資材料，並公開瞭上圖所示的估值模型。按照圖一，京東金融采用的 P/S 估值法（Price-to-sales ratio 或 P/S ratio，簡稱 P/S 或 PSR），即市銷率估值法，京東金融最後估值超過瞭 1900 億（為瞭讓大傢看到還專門加瞭個紅框）。但稍微瞭解財務模型的小夥伴都知道，這種估值方法有個最大的特點，就是隻看收入來估值，於是導致瞭一個致命的問題——無法反映公司的成本控制能力，即使成本上升、利潤下降，隻要收入不變，估值依然不變。
什麼意思呢，舉個稍微極端的例子：一傢公司一年銷售收入 100 億，但是成本卻有 200 億，如果按照所在行業的均值，例如 3 倍 P/S 來估，這傢公司估值能達到 300 億的規模。然而實際情況很可能是，這傢公司馬上資不抵債就要破產瞭。
所以說，一般在看公司估值的時候僅僅依靠 P/S 值是極其粗糙的，更應該看盈利情況來綜合評估公司價值。那麼京東金融的盈利情況到底如何？
根據公開信息顯示，京東金融從 2013 年 10 月開始獨立運營，至今已建立起十大業務板塊——供應鏈金融、消費金融、眾籌、財富管理、支付、保險、證券、農村金融、金融科技等，在公司金融和個人金融進行雙重佈局，發展金融科技。
經過漫長的業務發展和幾次融資，京東金融於 2017 年 6 月 30 日，完成重組交割，財務數據不再納入京東集團的合並財務報表，從京東獨立出來。
2018 年 1 月，劉強東通過內部郵件高調宣佈瞭京東金融實現瞭單季盈利。京東金融也通過媒體釋放出消息表示，說自己的消費金融業務已經實現瞭 2017 年整體盈利。但這並不能改變在 2013 年到 2017 年漫長的 5 年時間裡，京東金融是連年虧損的基本事實。有數據顯示，2014-2016 年，京東金融分別取得凈利潤 -3.24 萬元、-143.27 萬元和 -5.68 億元。
那麼，我們再來看一下京東金融的收入構成。還是來自券商中國的數據：2017 年末，京東金融的營業收入為 103.3 億元，較 2016 年的 44.65 億元同比增長 131.35%。而其中，消費金融板塊貢獻營收為最大頭，52.8 億元的營收占比 51%。剩下依次為支付業務營收 16 億元，占比 15.49%；供應鏈金融營收 15 億，占比 14.52%；財富管理 12.3 億元，占比 11.91%。
從上述數據可以看到，京東金融主要的利潤來源還是消費金融板塊，也就是非常傳統的利用京東自帶電商場景做消費信貸，但是京東金融早在 2015 年就提出瞭 " 金融科技 " 的金融業務戰略思路，不斷去 " 金融化 "、強 " 科技化 "。
所以，從其戰略佈局來看，京東金融管理層絲毫沒有要將這塊最賺錢的優勢業務繼續做大做強之意，而是更多的提及 " 無界 "、" 平臺 "、" 基礎設施 " 等大而空的概念（這部分內容將在第二部分重點分析）。在混亂的戰略佈局之下，京東金融未來的盈利能力要被打上大大的問號。
另外，大傢從圖一裡可以看到，該估值模型參照瞭騰訊、阿裡巴巴、Facebook 等大型互聯網公司 P/S 值，但是僅從用戶數比較，騰訊用戶 9.63 億，阿裡巴巴 5.15 億活躍用戶，Facebook11 億活躍用戶，那讓我們再來看下京東金融。公開信息顯示，截至 2017 年 7 月底，京東金融累計服務超過 1.5 億個人用戶和 50 萬傢企業用戶。由此可知，與這些 " 科技獨角獸 " 相比，從數據上看存在較大差異，京東金融用它們的 P/S 值來給自己估值，顯然有失公允。
寫到這裡，小編突然想到一段往事——在 2016 年，樂視網曾按照騰訊的 P/S 給自己估值，價值 2500 億元，彼時的樂視網還是創業板耀眼新星，不過如今已經隕落在債務的泥潭中瞭。
混亂的戰略佈局
接下來我們再分析一下京東金融混亂的戰略佈局。
最近這幾個月來，京東一直在強推 " 無界零售 " 的概念，緊跟著老板的步伐，京東金融也開始喊出 " 無界金融 " 的口號。
" 無界 " 這個概念從字面上來看是 " 沒有邊界 "，這仿佛意味著沒有上限更沒有下限——擁有無限的潛力。
似乎是為瞭向老板表明自己的 KPI 完成情況不錯，京東金融在沒有邊界這個概念上跑得飛快，新的業務板塊不斷開啟。
公開資料顯示，剛成立四年的京東金融已建立瞭十大業務板塊，分別是供應鏈金融、消費金融、眾籌、財富管理、支付、保險、證券、金融科技、農村金融等，涵蓋融資、資產管理、支付、多元化金融和數據運用服務五大主流互聯網金融領域。業務板塊比巔峰時期的樂視還要多，畢竟樂視最巔峰時也隻有七大子生態。
但緊跟集團口號跑得快不代表戰略思路一致，在京東金融未來的發展模式上，劉強東與陳生強，甚至是劉強東本人的多次表態，都在不斷的產生矛盾。
劉強東在 2017 年集團年會上曾表示，未來京東有計劃進入證券、征信、銀行、保險領域，並通過自主申請或投資入股的形式獲取相應的牌照。
在 2018 年的達沃斯論壇，劉強東又說，京東金融不謀求自己做銀行、證券等傳統金融業務，但未來如果有需要還是會申請金融牌照。
對牌照的獲取，就意味濃濃的金融屬性。
在前不久，陳生強卻表態說，未來我們不會成為一傢金融公司，中國並不缺一傢新的金融機構，我們會把所有的精力放在技術上面。
劉強東也相當配合的改瞭口，他說京東金融的定位不是顛覆者，不想幹掉任何人，而是各位的盟友和合作夥伴。
作為京東金融的最直接負責人，陳生強的構想是將京東金融打造成一個平臺，讓金融機構入駐，京東金融用人工智能、雲計算等新技術幫金融機構實現互聯網改造。
就在前幾天，京東金融升級瞭京東稻田這個產品，京東稻田是啥？是京東金融對旗下的企業級數據服務平臺，依托億級海量數據，強大的數據挖掘和建模能力，整合 AI 服務、營銷服務、數據服務、輿情服務、行研服務五大模塊，為企業提供一站式數據服務體驗。
也就是說，" 無論企業用戶有著怎樣的數據服務需求，都可以在京東稻田平臺上找到相應的解決方案和適合自己的產品。"
看著很高科技很炫酷對不對？連幫合作夥伴管理輿情這事兒都幹瞭，小編真的就要信瞭，京東金融就是要做平臺，無界連接一切，也深深體會到瞭陳生強的決心，以及京東金融將自己打造成基礎設施的迫切心情。
然而，券商中國卻說，京東金融本次融資目的之一就是要購買金融牌照？雖然京東金融目前並沒有幾個拿得出手的金融牌照，銀行、保險、資管類一個都沒有，但是人傢跟好幾百傢金融機構都簽署瞭合作協議，說好的要共同發展呢？
仔細分析一下京東金融的處境，我們或許可以在他們矛盾的戰略規劃中讀出八個字：迫於現實，並不甘心。
在京東金融剛剛拆分獨立時，就有媒體分析過，京東希望金融業務能夠作為獨立的主體，獲得相關的金融資質。結合劉強東之前的表態，我們不難看出京東金融的野心：他們不想隻給別人做嫁衣裳。
但我國有嚴格的金融準入制度，要拿到相關的牌照太難瞭。對於京東金融來說，最大難點應該是盈利：要拿到銀行牌照，需要申請主體企業最近 3 個會計年度連續盈利；而消費金融牌照，需要最近 2 個會計年度連續盈利。而京東，剛剛單季度盈利，距離申請消費金融牌照還有近兩年的時間。
兩年，對於互聯網公司來說太久瞭，等到兩年之後，主要的競爭對手可能都已經上市，再想插手，那就太難瞭。因此，京東金融隻能徐徐圖之，通過平臺模式先盈利，在服務平臺入駐機構的同時，不斷完善金融所需的風控等基礎設施，待到時機成熟，再將京東本身自營 + 平臺的模式復制一遍，簡直美滋滋。
然而一切並沒有那麼容易，劉強東幾次表述所體現出來的戰略搖擺說明集團本身或許並沒有很好的耐心。在牌照無法到位深耕不能的情況下，橫向拓展成為京東金融的唯一選擇。
口中喊的無界不代表真的無界，典型的案例就是樂視。為瞭快速發展，造出十大業務板塊卻無明星產品，隨著輿情系統以及 " 城市計算事業部 " 等無關金融的項目上線，都說明京東金融很有可能已經在偏離既定的發展路線，向盲目擴張、蒙眼狂奔的路子上走去。
文 | 來咖智庫
作者：來咖智庫
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