作者 | 鄧小波
來源 | 投資者報
小白導讀
有這樣三位投資者，他們的投資生涯幾乎橫貫瞭整個 20 世紀，其中兩人還沐浴過 21 世紀的曙光。
他們經歷瞭 1929 年的大崩盤，又經歷瞭 1987 年的大恐慌以及 1997 年的下跌；他們三人加在一起，在熊市和牛市中擁有股票的經驗超過 200 年。
這三位投資者分別是菲利普 · 凱睿、菲利普 · 費雪以及羅伊 · 紐伯格。
「正文」
到 1997 年的時候，凱睿 100 歲、費雪 90 歲、紐伯格 94 歲。那時，你可以在他們各自的辦公室裡找到他們，而他們桌子旁邊的同事可能是他們的曾孫。
這三位世紀老人各自都寫過書，凱睿著有《智慧》；費雪著有《怎樣選擇成長股》和《股市投資致富之道》；紐伯格著有《忠告》。
這四本書都成為投資界中的不朽之作，歷久而彌新。他們經歷瞭無數個大大小小的熊市，對熊市十分親密，現在，讓我們傾聽他們在熊市中的真言。
凱睿活到 101 歲，出生於推出道瓊斯指數的同一年 ( 1884 年 ) ，一生經歷瞭 31 次牛市、30 次熊市、20 次經濟衰退以及大蕭條時期。
他 1917 年畢業於哈佛大學，並加入瞭哈佛商學院，在第一次世界大戰末期駕駛著英國戰機穿梭在法國上空，他的才智、親切的微笑以及長期投資業績給人們留下瞭深刻的印象。
1927 年凱睿來到紐約，加入一個公司。這個公司管理著一隻共同基金，投資者為這隻基金每股出價 10 美元，而作為公司內部的經濟學傢凱睿計算它最多值 1 美元。
1929 年大崩盤後，它每股最高不到 1 美元。伴隨著市場的恐慌和崩潰，凱睿幸存瞭下來。他對 1929 年的經歷記憶最為清晰。他認為，"1929 年大崩盤與其說恐怖，不如說更加令人興奮 "。
多數經濟學傢依然看多，堅信下跌隻是短暫的，幾乎沒有人看到地平線上有任何陰雲。可是到 1932 年，有四分之一的勞動力失去瞭工作。在快要絕望的情況下，凱睿發起瞭他的共同基金——先鋒基金。
50 年後，先鋒基金使其持有者富有，每年的復合收益率高達 13%。當他離開先鋒基金後，又自己管理著 2.25 億美元的私人投資組合。在凱睿的投資生涯中，盡管他在大幅下跌中 " 減持 " 瞭一些股票，但他幾乎總是看多。
1987 年道指一天下跌瞭 500 點，那天，他正在意大利演講，他說，" 他們想知道將會發生什麼，我自己也不知道，我現在仍然不知道。"
凱睿相信他不會比 1997 年道指在 7000 點時更悲觀。" 在我自己的投資組合裡我沒有為此做任何事，" 他說，" 如果股價下跌，投資組合也會下跌。我已經 100 歲瞭，隨時都有可能失靈。如果我在熊市的底部失靈，將會節約很多遺產稅。"
對於凱睿先生的投資記錄，伯克希爾韋公司受人尊敬的 CEO 沃倫巴菲特稱贊他 " 創下瞭美國最好的長線投資紀錄 "。
凱睿先生 1927 年率先倡導 " 價值投資 " 理念，第二年他就成立瞭全球第一隻共同基金——先鋒基金，在半個多世紀內，他所管理的這隻基金取得瞭非凡的成就。
凱睿先生主要投資那些利潤持續增長、管理層樂於奉獻的企業，他的這個投資方法仍被無數的專業投資人士所采用。
凱睿總是讓事情保持簡單，他成立瞭一傢卓越的公司，他所取得的投資成就依然受到當今世界的羨慕。
凱睿總結瞭投機的 " 十二守則 "
一、持有的證券不要少於十種 , 涵蓋的行業至少為五種。
二、至少每半年重新評估所持有的每一種證券。
三、至少把一半以上的資金放在能產生固定收益的證券上。
四、分析任何股票時，把股息收益率列為最不重要的考慮因素。
五、迅速認賠，不要急於獲利瞭結。
六、某些證券的資料不容易獲得或公佈的時間不確定，這部分證券的投入資金絕不能超過 25%。
七、對於 " 內線消息 "，要像逃避瘟疫一樣避之唯恐不及。
八、勤於尋找事實，絕不尋求建議。
九、不必理會評估證券的呆板公式。
十、當股價處在高位、利率攀升、景氣繁榮時，至少應該把一半的資金放在短期債券上。
十一、盡量不要借錢，除非是股價處在低位、利率下降或走低、景氣衰退。
十二、撥出適當比例的資金，購買前景良好公司的股票和長期認股權。
他說：" 第十條規則是承認股市波動的循環性質，也是長期投機兩派思潮的妥協。有些人認為長期投機者應該根據股市的長波段交易，設法在空頭市場接近底部時購買股票，然後在多頭市場接近最高點時賣掉全部持股，並把得到的錢放在短期證券中，等待另一次空頭市場的買點。
另一派人認為，應該購買健全的普通股長期持有，隻有在一隻股票的前景變差後才賣掉，轉買其他更有希望的股票。理想的計劃似乎應該在兩個極端之間尋找折中點，雖然投機性投資人主要是想買到可能增值的股票，而不是對股市趨勢本身有興趣，但不能理所當然地忽視多頭和空頭市場的長期走勢。
多頭市場經過相當程度的發展之後，一旦銀根寬松的基礎開始毀壞，投機者最好檢視自己的持股，考慮處分其中大部分持股，這時絕對不可執著於證券當初的買進成本。"
相比於凱睿，1907 年生於三藩市的費雪，父母均是各自傢中眾多兒女中排行最小的，父親是個醫生。他與祖母特別親近。小時候費雪就知道股票市場的存在以及股價變動帶來的機會。
這緣於費雪上小學時，有一天下課後去看望祖母，恰好一位伯父正與祖母談論未來工商業的景氣，以及股票可能受到的影響。
費雪說：" 一個全新的世界展開在我眼前。" 兩人雖然隻討論瞭 10 分鐘，但是費雪卻聽得津津有味。不久，費雪就開始買賣股票。1920 年代是美股狂熱的年代，費雪亦賺到一點錢。然而他父親對於其買賣股票的事情很不高興，認為這隻是賭博。
一如他父親所說，1929 年，費雪被他所熱衷的 " 賭博 " 困在谷底。這位後來被視為現代投資理論的開路先鋒之一，成長股價值投資策略之父，教父級的投資大師，華爾街極受尊重和推崇的投資專傢之一的人，在那一年，曾提交一份《25 年來最嚴重的大空頭市場將展開》的文章。
這是他最令人贊嘆的股市預測，可惜他看空做多。他說：" 我免不瞭被股市的魅力所惑。於是我到處尋找一些還算便宜的股票，以及值得投資的對象，因為它們還沒漲到位。"
他投入幾千美元到 3 隻股票中。這 3 隻股票均是低 P／E 股，一傢是火車頭公司，一傢是廣告看板公司，另一傢是出租汽車公司。
股市崩潰後，盡管費雪預測無線電股將暴跌，但是他持有的 3 隻股票也好不瞭多少，到 1932 年，他的損失極為慘重。
盡管這段經歷讓他相信在熊市中應該減輕倉位，但在這之後的 60 年中，他在所有的上漲和下跌中都保持滿倉投資。他在 90 歲以後，依然是一個積極的管理者，有很多大客戶。
每年至少走訪在其投資組合中的公司兩次。他偏好於擁有 6~9 個公司，但是對於他擁有什麼股票拒絕評論，因為他認為對於客戶而言，無償透露這些股票是不公平的。
在 1929 年後費雪隻有兩次感覺到另一次大衰退即將到來。1987 年，他在《福佈斯》的專欄上發佈瞭一次熊市警報。1997 年，他說，我有一種感覺，今天我們正走的路就是 1927~1929 年之間的某個地方。
" 足夠的人感到恐慌，因此我們還沒有達到頂部，但是當我聽到談論關於現在是一個新時代，一個永久繁榮的高地，以及其他一些胡扯時，我感到不安。這和我在 1929 年大崩盤之後從另一個費雪那裡聽到的評論相同。"
費雪的投資人十不原則
一、不買處於創業階段的公司。
二、不要因為一隻好股票未上市交易，就棄之不顧。
三、不要因為你喜歡某公司年報的格調，就去買該公司的股票。
四、不要因為一傢公司的本益比高，便表示未來的盈餘成長已大致反映在價格上。
五、不要錙銖計較。
六、不要過度強調分散投資。
七、不要擔心在戰爭陰影籠罩下買進股票。
八、不要忘瞭你的吉爾伯特和沙利文。
九、買進真正優秀的成長股時，除瞭考慮價格，不要忘瞭時機因素。
十、不要隨群眾起舞。
費雪說，股票投資，有時難免有些地方需要靠運氣，但長期而言，好運、倒黴會相抵，想要持續成功，必須靠技能和運用良好的原則。根據費雪的原則架構，相信未來屬於那些能夠自律且肯付出心血的人。
1903 年出生於美國的紐伯格也是在 1929 年離開巴黎來到華爾街的。他是唯一同時在華爾街經歷瞭 1929 年大蕭條和 1987 年股市崩潰的人。
初到華爾街的時候，他開始瞭在經紀商和交易員中的生活。當年 3 月份，買瞭自己的第一隻股票，但他也賣空股票。當時他賣空的是美國廣播公司（RCA）的股票，這隻股票在 1 股分為 5 股前價格達到瞭 574 美元，並且沒有什麼原因會導致它過分修正股價。
紐伯格找老一點的投資者尋找其解釋，沒有得到有啟發的答案，人們都這樣說，" 我們正在進入一個廣播的時代 "。紐伯格預感到一旦推波助瀾者獲取利潤將發生崩盤，最終這隻股票的價格達到 2 美元。
與此同時，紐伯格在賣空時賺取瞭利潤。5 個月後，當道指恢復其跌幅一半時，金融傢和政治領袖們宣佈這是一種反常情況，預測繁榮馬上就會來臨。紐伯格後來回憶道：" 他們都錯瞭。"
紐伯格在這次大崩盤和後續結果中盈虧平衡，來自空頭頭寸的盈利與他來自多頭頭寸的虧損相等。1939 年紐伯格創立瞭自己的公司。1950 年創建低傭金的 " 保護者基金 "，為美國開放式基金之父。
在 "95% 的時間 " 紐伯格是看多的，隻有偶爾會做空。同樣的手法也發生在以後的投資歲月裡。" 我在 1972~1973 年後期對沖瞭我的投資組合，" 紐伯格回憶說，1987 年，" 我在一輪可笑的價格上漲之後，對投資組合進行瞭對沖。"
1997 年，在經歷瞭一輪可笑的上漲之後，" 我又一次進行瞭對沖。在目前這個時點，我賣空股指期貨，賣空微軟，賣空可口可樂——這個世界上最受歡迎的飲料。"
紐伯格解釋說，1996 年可口可樂銷售僅增長 3%，" 我想不通人們為什麼願意支付 42 倍市盈率的價格。" 但是他又說，" 到目前為止，我在這件事上還是個傻瓜，我應該意識到全世界都對可口可樂上癮。"
紐伯格投資十大原則
一、瞭解自己
投資者的成功是建立在已有的知識和經驗基礎上的。你最好在自己熟悉的領域進行專業投資，如果你知之甚少，或者根本沒有對公司及細節進行分析，你最好還是離它遠點。
在你真正成為一名投資者之前，你也應該檢查一下身體和精神是否合格。好的身體是你做出明智判斷的基礎，不要低估它。
二、向成功的投資者學習
即使是成功的投資者，他們中的許多人也在本世紀末度過瞭一段艱難時期。我和他們中許多人交談過，其中隻有一小部分人相信，1996 年在股票一漲再漲的情況下，他們還能把握市場的形勢。
三、" 羊市 " 思維
個人投資者對一隻股票的影響，有時會讓它上下浮動 10 個百分點，但那隻是一瞬間，一般是一天，不會超過一個星期。這種市場即非牛市也非熊市。
我稱這樣的市場為 " 羊市 "。有時羊群會遭到殺戮，有時會被剪掉一身羊毛。有時可以幸運地逃脫，保住羊毛。" 羊市 " 與時裝業有些類似。時裝大師設計新款時裝，二流設計師仿制它，成千上萬的人追趕它，所以裙子忽短忽長。
四、堅持長線思維
註重短線投資容易忽略長線投資的重要性。企業經常投入大量資金，進行長線投資，當然同時會有短期效應，如果短期效果占主導作用，那將危害公司的發展和前景。
獲利應建立在長線投資、有效管理、抓住機遇的基礎上。如果安排好這些，短線投資就不會占主要地位。
五、及時進退
時機可能不能決定所有事情，但時機可以決定許多事情。本來可能是一個好的長線投資，但是如果在錯誤的時間買入，情況會很糟。
有的時候，如果你適時購入一隻高投機股票，你同樣可以賺錢。優秀的證券分析人可以不追隨市場大流而做得很好，但如果順潮流而動，操作起來就更簡單些。
把握有利時機一部分是靠直覺，一部分卻正相反。時機的選定要靠自己的獨立思維。在經濟運行中，升勢可能在跌勢中產生，衰退會從高潮開始。
在有的時期，普通股票是最好的投資，但是在另一時期，也許房地產業是最好的。任何事情都在變，人們也要學會變。我完全不信會存在一個永久不變的產業。
六、認真分析公司狀況
必須認真研究公司的管理狀況、領導層、公司業績以及公司目標，尤其需要認真分析公司真實的資產狀況，包括：設備價值及每股凈資產。這個概念在世紀初曾被廣泛重視，但這之後幾乎被遺忘瞭。
如果你能控制一傢公司的整體市價，你就可以從中獲得更多的利潤。
七、不要陷入情網
在這個充滿冒險的世界裡，因為存在著許多可能性，人們會癡迷於某種想法、某個人、某種理想。最後能使人癡迷的恐怕就算股票瞭。但它隻是一張證明你對一傢企業所有權的紙，它隻是金錢的一種象征。
八、投資多元化，但不做套頭交易
套頭交易就是對一些股票做多頭，對另一些股票做空頭。專業人士在日常的市場利用套頭交易回避風險，有時新入市做套頭交易隻是一場賭博。我不贊成這樣做。但也沒有法律禁止它。
套頭交易的確是現代股票的一項變革，一個世紀以前當你從紐約和倫敦市場購買同一種股票時，城市間的差價隻是些微的。專傢們從一個市場買進一隻股票，又在另一個市場上賣掉它，雖然賺錢很少，但還是有盈利的。
九、觀察周圍環境
我所說的環境是指市場走向和整個世界的環境。你需要變通我給你的那些模式，以適應你所在的市場的運作。
股票不分季節，按照日歷投資是沒有必要的。記住，對投資者來講，任何時候都是冒險的。對享受人生和享受投資快樂的人來說，季節雖多變，但機會隨時都有。
十、不要墨守成規
根據形勢的變化改變自己的思維方式是有必要的。我的觀點是，你應該主動根據經濟、政治因素的變化而變化。至於技術上，有時我們可以控制，但有時卻是在我們控制之外的。
這位沒有讀過大學，也沒有上過商業學校的投資者最終成為合股基金的開路先鋒，從業 68 年的美國職業投資傢，被業內人士稱為世紀長壽炒股贏傢。他的成功不僅是擁有巨大的財富，還有長壽和美滿的傢庭。
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